Şirket Satış ve Satın Alma Süreçlerinde Dikkat Edilmesi Gereken Konular

Bu makalemde neler bulacağınıza dair kısa bir video oluşturdum. Videoyu izledikten sonra okumayı tercih edebilirsiniz.

Bildiğiniz gibi sadece ürünler el değiştirmez, şirketler de el değiştirir. Değeri düşük ürünlerin (örneğin tüketim malları) alımı kolayken, değeri yüksek ürünlerin (araba, ev, arsa, çatı yenileme…vb) alımı daha detaylı ve daha uzun sürer. Haliyle ister küçük olsun, ister büyük olsun tüm şirketlerin alımı satımı uzun sürer. (Borsaya açık şirketlerin hissesini almak ve satmak ise bazı insanlar için kolay, bazı insanlar için detaylı inceleme gerektiren bir süreçtir.)

 

Şimdiye kadar 7 firmanın satış ve satın alma süreçlerine şahit oldum. Bazılarında sadece süreçleri gözlemledim, bazılarında ise satan veya alan tarafa bilgim ışığında (M&A danışmanlığı gibi olmasa da) yol gösterdim. Ayrıca bu konu üzerine epey araştırma ve okuma da yaptım.

 

Şu sıralar bir müşterim de şirketini ülke temsilcisi olduğu yabancı firmaya (tedarikçisine) satmayı düşünüyor. Kendisine fikir verebilmek ve yol gösterebilmek için hazırlık yaparken bu makaleyi yazmaya karar verdim. Mikro işletmeler için de makro işletmeler için de rehber niteliğinde bir makale oldu. İyi okumalar.

 

Not: Bu makale şirket birleşmelerine veya bir şirkete ortak olmaya/almaya dair değildir. Aynı şekilde yeni şirketine (start-up) yatırımcı arayanlara da yönelik değildir. Firmasını satmayı düşünen patronlar ile sektöründeki rakibini veya müşterisini veya tedarikçisini veya yepyeni bir sektöre girmek için bir firmanın tamamını almayı düşünen patronlara yöneliktir.

 

*********

 

Şirket satışına (veya alımına) büyük bir ihtimalle rastlamışsınızdır. En azından bir tanıdığınızın bir dükkanı devraldığını veya devrettiğini görmüşsünüzdür. Bu devir sırasında nelere odaklanıldığını, nelerin pazarlık konusu olduğunu az çok duymuşsunuzdur. Devredilen dükkanın içindeki mallar (depodaki stoklar dahil), dükkandaki demirbaş ve ekipmanlar, dükkanın alt ve üst yapısına yapılmış yatırımlar ve dükkanın potansiyeli de göz önüne alınarak satış gerçekleşir. Çalışanlar da, eğer isterlerse yeni dükkan sahibiyle çalışmaya devam ederler, istemezlerse devir öncesinde kıdem ve ihbar tazminatlarını eski dükkan sahibinden alıp ayrılırlar. Genelde dükkanın borcu ve alacakları da eski dükkan sahibinin üzerine kalır. Böylece alan taraf olabildiğince sorunsuz dükkan alır. Bu tür bir alış veriş yaklaşık 2-3 ayda tamamlanır. Alışverişi kimin başlattığı, yani ilk teklifi kimin sunduğu fiyatı etkiler. Eğer dükkan zaten satılıksa alıcı istenen fiyattan daha ucuza alabilir, eğer dükkan satılık değilse ancak alıcının yüksek teklifi üzerine “belki” satılır. Sonrasında çoğu zaman taraflar pek sorgulamadan (detaylı inceleme yapmadan), “peşin güven” ilkesiyle devir teslimi gerçekleştirirler.

 

Elbette bazı dükkan devirleri için daha fazla sorgulama gerekir. Daha fazla istihbarat yapılması gerekir. Daha fazla mali verilere bakılması gerekir. Örneğin (bir arkadaşınızdan da olsa) bir restoranı alacaksanız aşağıdaki konuları açıklığa kavuşturmanızı öneririm.

 

•         Devralacağınız restoranın müşteri potansiyeli nasıl? Anlatılana inanmak yerine, bir iki hafta restoranda zaman geçirin (hafta içi öğlen, hafta sonu akşam). Giren müşteri sayısını ve ortalama satışları (adisyonları) kendi gözünüzle görün. Elbette arkadaşınız iyi iş yapmadığı için devretmek istiyor olabilir, sizin de “iyi yönetme” iddianız olabilir. Ama restoranın mevcut müşteri profilini görmenizde fayda var. Restorandan içeri giren müşteriler kadar, önünden geçip girmeyenlere de bakın. Etraftaki restoranları ziyaret edin, onların müşteri potansiyellerini anlamaya çalışın. Bu gözlemlerden sonra mevcut müşteri potansiyeli ile ilerleyip ilerleyemeyeceğinize, daha çok müşteri çekip çekemeyeceğinize dair hesaplar ve planlar yapın.

•         Restoranın bel kemiği aşçı ve garsonlardır. İşletmeyi devraldığınız gün baş-aşçı “ben gidiyorum” derse restoran yemek çıkaramayabilir. Kilit personelle önceden konuşulmalı ve anlaşmalısınız. Eğer gideceklerse yerine yenilerini koyabileceğinizden emin olmalısınız.

o   Aşçı ve garsonları idare etme konusunda araştırma da yapmalısınız. Siz devraldığınızda bu kadroları nasıl çalıştıracaksınız, hangi görevleri vereceksiniz, hangi gün ve saatlerde çalıştırtacaksınız (şift programı), ne maaş vereceksiniz? Kötü performans gösterirlerse nasıl ayrılacaksınız? Tüm bunları düşünün ve planlayın.

o   Çalışanların kıdem tazminatı yükü, devralan kişiye geçer. 10 yıldır orada çalışan bir garsonu devraldıktan 1 ay sonra işten çıkarırsanız, 10 yıllık tazminatını siz ödemek zorunda kalırsınız. Yalnız şunu da bilin: İş Kanunu m.6 gereği devreden işveren, devir tarihinden önce doğmuş borçlardan devralanla birlikte iki yıl müteselsilen sorumludur. Yani alıcıysanız elinizde bir koruma var; ama kıdem tazminatı devir anında muaccel olmadığı için pratikte faturayı çoğu zaman siz ödersiniz. Devraldığınız çalışanların kıdem tazminatları yükünü de düşünüp fiyat teklifi verin. Hatta devir ücretinin %10’unu (karşılıklı anlaşmayla) rehin tutun, bir yıl içinde ayrılan çalışan olursa, bu rehin paradan kıdem tazminatını ödeyin. Bir yıl boyunca ayrılan olmazsa rehin fonu satıcıya iade edersiniz.

•         Mevcut kira sözleşmesinde “devir hakkı” var mı? Mülk sahibi devire onay veriyor mu? Öyle ya, siz devir alırsınız, mülk sahibi “ben sana kiralamadım, çık mülkümden” diyebilir. Kiranın devredilebilir olduğundan emin olmalısınız. Ya da mülk sahibiyle görüşüp devir durumunda makul bir kiralama sözleşmesi yapıp yapamayacağınızın görüşmesini yapmalısınız.

o   Mülk sahibi, devir sırasında kirayı güncel piyasa şartlarına çekmek isteyecektir. Eski sahibinin 20.000 TL ödediği yere, mülk sahibi yeni kiracıdan 80.000 TL isteyebilir. Bu artış restoranın kârını tamamen silebilir. Kiranın ne olacağını görmeden sakın restoranı devralmayın.

•         Restoranın içindeki tüm demirbaşlar gerçekten dükkana mı ait? Bazıları tedarikçiler tarafından emanet verilmiş olabilir. Hatta bazıları mülk sahibinden kalmış bile olabilir. Bunları boşuna fiyatın içine katmayın. Hangi demirbaşların özmal olduğunu faturaları isteyerek veya birikmiş amortismanlara bakarak görebilirsiniz.

•         Endüstriyel mutfak ekipmanlarının tamiri çok pahalıdır. Fırınlar, buzdolabı motorları, havalandırma (baca) motoru kontrol edilmelidir. Sağlam ve çalışır durumda mı devralıyorsunuz, yoksa devir sonrasında epey bir servis parası mı ödeyeceksiniz? Vereceğiniz fiyatı bu etkilemelidir. (Rehin fonu burada da kullanabilirsiniz)

•         Restoran/dükkan devirlerinde fiziksel varlıklar kadar dijital varlıklar da önemlidir. Restorana ait Google Haritalar yorumları, Yemeksepeti/Getir puanları ve Instagram hesaplarının devrini de almayı unutmayın. Bu hesaplar ve şifreler de “demirbaş” olarak görülmelidir.

•         Mevcut sahibi (arkadaşınız) neden satıyor? “Yoruldum, sektör değiştireceğim” diyebilir ama gerçek neden farklı olabilir. Örneğin; koku ve gürültü şikayeti nedeniyle tahliye davası olabilir. Bina kentsel dönüşüme girecek olabilir. Yan tarafa ünlü bir restoran gelecek olabilir. Cadde tek yöne dönüyor olabilir. Metro inşaatı başlayacağı için bir yıl boyunca sokak kapanacak olabilir. Mafya dadanmış olabilir. Tüm bunları araştırmalısınız. Deviri aceleye getirmezseniz, bunlarla ilgili haberler zaten kendiliğinden kulağınıza gelir. Devralma sözleşmesi imzalamadan önce 1 ay boyunca sık sık restorana gitmenizde, etrafla görüşmenizde fayda var. Kulağınız delik olsun.

•         Restoranın resmi evraklarında eksik varsa, devraldıktan sonra dükkan mühürlenebilir. Belki de arkadaşınız bu yüzden devretmek istiyor olabilir ve bu sıkıntılı durumu gizliyor olabilir. Aşağıdakileri araştırın.

o   İşyeri açma ve çalışma ruhsatı kime ait? Devredilebiliyor mu, yoksa sıfırdan mı çıkarılacak? Sıfırdan çıkacaksa bina şartları (baca, yangın merdiveni vb.) buna uygun mu?

o   Alkol satıyor ama gerçekten alkol ruhsatı var mı? Alkol ruhsatı almak ve devretmek çok zordur (camiye, okula yakınlık vb.). Mevcut ruhsatın geçerliliğini belediyeden teyit etmelisiniz.

o   Restoranın kış bahçesi, tenteli alanı veya dış masaları belediyenin planına uygun mu? “Yıllardır böyle, bir şey olmaz” denilen yerler için belediyeden yıkım kararı çıkmış olabilir.

•         Devir alındığında, işletmenin geçmişe dönük vergi ve SGK borçlarından (belli şartlarda) yeni işletmeci de sorumlu tutulabilir. Devralacağınız kişiden resmi kurumlara karşı borcu olmadığını gösteren belgeleri isteyin.

•         Kasaba, manava veya toptancıya “açık hesap” borç var mı? Tedarikçilerle konuşup “içeride ne kadar bakiye var?” diye sormalısınız. Borç yoksa bile devraldıktan sonra ortaya çıkacak alacaklılara borçları arkadaşınızın ödeyeceğine dair teminat almalısınız. En doğrusu da (daha önce belirttiğim gibi) yapacağınız ödemenin bir kısmını (örneğin %50) bir süreliğine (örneğin 3 ay) rehin tutmaktır. Bu tip alacaklılar çıktığında, borç gerçekse, bizzat rehin tuttuğunuz bu paradan ödemektir. Elbette bunu belli bir anlaşma ve uzlaşma ile yapmalısınız.

 

Bu dediklerimi yapmadan restoranı alırsanız, başınıza büyük bir bela alma ihtimaliniz çok yüksektir. Sermayenizi kediye yüklemek istemiyorsanız satın almadan önce yeterli araştırmayı mutlaka yapmalısınız. Satıcının (restoranı devredecek kişinin) dönemine ait masrafları ve onun döneminden dolayı sizin döneminize tahakkuk edecek masraf ve zararları onun üstleneceğini belirten bir sözleşme hazırlamalı ve imzalatmalısınız. Aksi taktirde başınız yanabilir.

 

Şimdi rolleri değiştirelim, restoranı satın siz olun ve alıcı da arkadaşınız. Uyanık bir alıcı, restoran işletmeciliğinden bıkmış olan arkadaşını haftalar süren pazarlıklar sırasında; “orası böyle, şurası şöyle, işletmesi zor, kar etmesi zor” diyerek restoranı kelepirden ucuza devralabilir. Bir bakmışsınız bütün sermayenizi ve bin bir emeğinizi koyarak belli bir noktaya getirdiğiniz restoranınızı yok pahasına arkadaşınıza devretmişsinizdir. Böyle olmasını istemiyorsanız restoranınızın tüm varlıklarını siz kendiniz listeleyin ve fiyatlayın. Tüm defolarını da (kira durumunu, kıdem tazminatlarını, piyasaya borçları, izinsiz durumlarını…vb) tüm ayrıntılarıyla listeleyin. Restoran nasıl işletilirse, nasıl bir yatırım yapılırsa hangi ciro ve karlılıklara çıkacağını da hesaplayın. Şimdi arkadaşınıza fiyatınızla birlikte teklif edin. Tüm artı ve eksileri ile birlikte potansiyelini de sizden gerçekçi bir şekilde öğrensin. İncelemelerinde farklı bir şey bulmazsa size de fiyatınıza da güvenir ve istediğiniz parayı vermeye razı olur. Elbette restoranınızı tek bir kişiye teklif etmeyin. Birkaç kişiye daha teklif edin ki, istediğiniz değerden fazla indirim yapmadan satabilin.

 

Gördüğünüz gibi esnaf dükkanının devri bile epey bir sorgulama, denetim, dikkat, strateji ve sözleşme gerektiren bir süreçtir. Şirket el değiştirmeleri ise bir esnafın dükkanını başka esnafa devretmesinden biraz daha çetrefilli bir süreçtir.

 

 

*********

 

Şirket birleşme ve satın alma işlemleri (Mergers and Acquisitions, M&A), hem satıcı hem de alıcı için stratejik, finansal ve hukuki açıdan oldukça karmaşık ve uzun soluklu bir süreçtir. Bu süreç genellikle 6 ay ile 1 yıl arasında sürer, ancak duruma göre uzayabilir. (Elbette bu sürenin kısaldığı durumlar da vardır. Bunlara yazının ilerleyen bölümlerinde değineceğim.)

 

Büyük işletmelerde satış ve satın alma süreçleri doğru yönetilemezse satan düşük fiyata satabilir, alan yüksek fiyata alabilir veya sorunlu bir şirketi almış olabilir. Yani sonuç hüsran olabilir.

 

Her iki tarafı da düşünerek kazan-kazan anlayışına uygun şirket hissesi devri nasıl olabiliri burada dilim döndüğünce anlatmak istiyorum.

 

 

Şirketini satmaya karar veren bir patron için bu süreç, hayatının en büyük satışı olabilir. Genellikle şirket sahipleri bu süreci “bir alıcı bulup pazarlık etmek” zannederler. Oysa başarılı bir şirket satışı, şirketi pazarlamaya başlamadan en az 1-2 yıl önce başlayan stratejik bir hazırlık süreci ile başlar. Yani şirketinizi satmayı veya şirketinize ortak almayı düşünüyorsanız en az 1 yıllık hazırlık yapmanız gerekir.

 

Şirketinizi Satışa Hazırlamak

 

Şirketini satmak veya ortak almak isteyen bir patronun, şirketin değerini maksimize etmek ve süreci sorunsuz yönetmek için 1-2 yıl öncesinden atması gereken adımlar şunlardır:

 

1)      Mali verilerinizi yakından takip edin. En önemli mali verileriniz olan Bilanço ve Gelir Tablosu (P&L) okumayı öğrenin. Şirket değeri bu iki tabloya bakılarak belirlenir. Zaten her çeyrek dönem sonunda devlete verdiğiniz Geçici Vergisi Beyannamesi ve yıl sonunda devlete verdiğinizi Kurumlar Vergisi Beyannamesi ile güncel bilanço ve gelir tablolarınızı  sürekli deklare ediyorsunuz. Bu tablolara bakmayı ve bu tablolardaki satırların neyi ifade ettiğini öğrenmelisiniz. Finansal okur yazarlığınızı geliştirmenin çok faydasını göreceksiniz.

a)       Bilançonuzu şeffaf ve uluslararası standartlara uygun hale getirin.

b)      Borçlarınızı azaltmaya çalışın.

c)       Özsermayenizi (ki şirketinizin “defter değeridir” aynı zamanda) yüksek tutmaya çalışın.

d)      Stoklarınızı şişirmeyin, düzenli ve taze tutun. Karma karışık ve bayat stok devralmayı kimse istemez. Elbette stoklarınızın doğruluğu için her 3 ayda bir envanter kontrolü yapın.

e)      Nakit akışınızı iyileştirmeye çalışın.

f)        FAVÖK (EBITDA) odaklı olun. Unutmayın; şirketinizi ciro üzerinden değil, yarattığı operasyonel nakit (FAVÖK) üzerinden satacaksınız. Gereksiz giderleri kısarak kârlılığı artırın.

 

2)      Şirketi işler kötüyken değil, grafikler yukarıyı gösterirken satmak en yüksek değeri getirir. Nakde sıkıştığınızda satmaya çalışırsanız “ölücü” alıcılarla karşılaşırsınız. Hangi sene satmayı düşünüyorsanız önceki 2 sene boyunca güzel bir büyüme yakalamanızda fayda var. Dolayısıyla hazırlık döneminde şirketinizin büyümesine ve karlılığına odaklanın.

 

3)      Alıcılar bugünü değil, geleceği satın alırlar. Şirketin önümüzdeki 3-5 yılda nasıl büyüyeceğine dair gerçekçi ama heyecan verici bir iş planı hazırlayın. Bu plan biraz bütçe hazırlamaya benzer. Nasıl ki 2023 yılında gelirleriniz ürün kalemleriniz başında ay ay ne olacağı hedefliyorsanız, nasıl ki hedeflediğiniz brüt kara göre satılan malın maliyetinin ne olması gerektiğini hedefliyorsanız, nasıl ki hedeflediğiniz faaliyet karına göre satış-pazarlama-dağıtım, AgGe ve yönetim giderlerinizin ne olmasını gerektiğini hedefliyorsanız, bunun aynısını sonraki 3-5 yıl için de yapmalısınız. Elbette önceki yılların verilerine (gerçekleşmelerine), içinde bulunduğunuz sektörün ve pazarın büyüme ivmesine, şirketinizin mevcut potansiyeline ve yeni yatırım ve istihdamlarla oluşacak potansiyeline göre önünüzdeki 3-5 yılı planlamalı ve rakamlara dökmelisiniz. Eğer bu planınız mantığa uygunsa yatırımcılar (alıcılar) için makul karşılanacaktır. Hele hele orta vadede (3-5 yıl) faaliyet karı beklentileriniz yüksekse alıcıların iştahı kabaracaktır.

 

4)      Şirketinizin vizyonunu, misyonunu, değerlerini ve konumlandırmasını yazın. SWOT analizini yapın. Zayıflıklarınızı gidermeye, risklerinizi azaltmaya çalışın. Neden özelsiniz? Ürününüz mü eşsiz, dağıtım ağınız mı çok güçlü, yoksa teknolojiniz mi? Bu “benzersiz satış teklifini” netleştirin. Kurumsal itibarınızı ve marka bilinirliğinizi artıracak faaliyetlerde bulunun. Şirketinizi hızla kurumsallaştırın. Tüm bunlar şirketinizi daha parlak ve potansiyelli gösterir.

 

5)      Şirketinizi şahsi malınız olmaktan çıkarın, onun tüzel bir kişiliği var. Şirketinizle alakalı olmayan şeyleri yapmaktan vaz geçin.

a)       Gider olsun diye şirketinizin üzerine yaptığınızı evinizi, arsanızı, arabanızı şirketin içinden çıkarın ve üzerinize alın. Aslında şirketin faaliyetlerine ait olmayan ve faaliyetlerinde kullanılmayan her türlü gayrimenkulü ve demirbaşı ya üzerinize alın, ya da satın. (Bunu nasıl yapabileceğinizi makalenin sonundaki notlarda bulabilirsiniz.) Ev harcamaları, çocukların okul taksitleri ve benzeri özel harcamalarınız şirket kasasından ödeniyorsa bunları derhal ayırın.

b)      Şirkette çalışmamasına rağmen eşinizi, kardeşinizi veya başka bir tanıdığınızı SGK’lı yaptıysanız buna son verin. Şirketinize yakın akrabalarınızı doluşturduysanız onların bazılarıyla vedalaşın.

c)       Gayri resmi işlemleri, kayıt dışı işlemleri bırakın. Alıcılar şirketinizi incelediğinde halının altına süpürülmüş tozları mutlaka bulurlar. Bu nedenle temizliği siz yapmalısınız. Eğer “açıktan” yapılan işlemler, elden ödenen maaşlar veya faturasız satışlar varsa bunları satıştan en az 2 yıl önce kayıt altına alıp sistemi yasallaştırın. Hiçbir kurumsal alıcı (özellikle yabancı), “gri” muhasebesi olan bir şirkete gerçek değerini vermez.

d)      Bir alıcının en büyük kâbusu şudur: ”Şirketi satın alacağım, patron gidecek ve işler duracak.” Alıcılara şirketinizin siz yokken de başarılı şekilde çalışmaya devam edebileceğini kanıtlamak zorundasınız. Buna kurumsallaşma deniyor. Siz tatildeyken şirket tıkır tıkır işliyor mu? Eğer her şeye siz karar veriyorsanız, her çeki siz imzalıyorsanız, şirket satılamaz veya değeri düşer. Yetkilerinizi devrettiğiniz profesyonel bir yönetim kadrosu kurun. İş yapış şekillerinin kişilerin hafızasında değil, yazılı prosedürlerde ve ERP sistemlerinde kayıtlı olmasını sağlayın.

 

6)      Satış niyetinizi, satış hazırlıklarınızı ve hatta satış sürecini çalışanlarınızdan, müşterilerinizden ve rakiplerinizden son ana kadar saklayın. “Şirket satılıyor” dedikodusu; personelin iş aramasına, rakiplerin müşterilerinizi ve çalışanlarınızı çalmasına neden olabilir. Satış sürecini mümkün olan en dar kadroyla (çekirdek ekip) yönetin.

a)       Çalışanlara ne zaman ve nasıl açıklama yapılacağını profesyonelce planlayın. Aslında “kapanış günü” imzası atılana kadar kimseye duyurmamak doğrudur ama en azından satış sözleşmesi imzalanasıya kadar kimseye duyurmayın.

 

7)      Satıştan elde edilecek gelirin vergilendirilmesi konusunu önceden çalışın. (Satıştan elde edilecek gelirin vergisi nasıl minimize edilebilir?) Türkiye'de anonim şirket hisselerini 2 yıldan fazla elde tuttuktan sonra satarsanız KDV ve Gelir Vergisinden (aşağıdaki şartlarda) muafiyetler vardır. Şirketinizin türü ve hisselerin sizdeki yaşı bu noktada kritiktir. Limited şirketlere bu hak tanınmamıştır. Bu yüzden şirketinizi limited’den anonim’e döndürmenizde fayda vardır. Limited şirket ortağı, şirketten tahsil edilemeyen kamu alacağından sermaye hissesi oranında şahsen ve tüm malvarlığıyla sorumludur. Üstelik hisse devrinde bu sorumluluk devreden ve devralan için müteselsildir, yani hisseyi devrettikten yıllar sonra bile vergi dairesi kapınızı çalabilir. Anonim şirkette ortağın böyle bir sorumluluğu yoktur (yönetim kurulu üyeliği ayrı konu).

a)       Hisse senedi fiilen bastırılmış veya geçici ilmühaber çıkarılmış olmalıdır.

b)      İlmühaber çıkarılmışsa, ilmühaberin iktisap tarihi hisse senedinin iktisap tarihi sayılır.

c)       Kâğıt bastırılmamışsa, şirket A.Ş. olsa bile istisna yoktur. Kazanç değer artış kazancı olarak tam vergiye tabidir. Türkiye'de en sık ve en pahalıya patlayan atlama budur: Patron limitedden anonime döner, iki yıl bekler, satar. Ama ilmühaber çıkarmadığı için istisnadan yararlanamaz.

 

8)      Son olarak, patron kendisine şu soruyu dürüstçe sormalıdır: ”Şirketim benim çocuğum gibi mi, yoksa bir yatırım aracı mı?”

a)       Şirketi sattıktan sonra ne yapacaksınız?

b)      Alıcı, şirketin adını değiştirirse veya küçülmeye giderse buna dayanabilecek misiniz?

c)       Genellikle satıştan sonra 1-2 yıl maaşlı profesyonel yönetici olarak kalmanız istenebilir. Kendi kurduğunuz şirkette “emir alan” konumunda çalışmaya hazır mısınız?

d)      Şirketini satmak isteyen patron; duygusallığı bir kenara bırakmalı, şirketi bir ürün gibi paketlemeli, şeffaflaştırmalı ve profesyonel destek alarak masaya oturmalıdır.

 

9)      Şirketinizi hazırlamakta zorlanıyorsanız ya yavrulayın (Kısmi Bölünme) ya da mitozlayın (Tam Bölünme).

a)       Kısmi Bölünmede içinizden bir şirket daha çıkarmış olursunuz. Satışa söz konusu olacak tüm “resmi” aktif ve pasifleri bu yeni yavru şirkete aktarın. Sorunlu olan hiçbir şeyi aktarmayın. Bu aktarımı yaparken özsermayesinin olabildiğince yüksek olmasına dikkat edin. (Firma isminizden (markanızdan) yararlanmaya devam etmek istiyorsanız limited şirketiyseniz aynı adla anonim şirketi kurabilirsiniz.) Elbette yavru şirkette gayri resmi hiçbir faaliyette bulunmayın. Her şey usulüne göre olsun. Yavru şirketi en az 3 yıl başarıyla işletin. Bu sayede yavru şirketin değeri eskisine göre daha yüksek olacaktır ve satılması da daha kolay olacaktır. Ana şirketi bir amaçla kullanmaya devam edebilirsiniz veya zamanla kapatabilirsiniz. (Bazı firmalar tüm sorunlu aktif ve pasifleri yavru şirkete aktarır ve böylece ana şirketi satışa hazırlamış olur.) (Daha ayrıntılı bilgi için makalenin sonundaki notlara bakın.)

b)      Tam Bölünme, bir şirketin mal varlığını (aktif ve pasiflerini) bölerek iki veya daha fazla yeni şirkete devretmesi ve bunun sonucunda bölünen şirketin sona ermesi işlemidir. Birden fazla alanda faaliyet gösteren şirketler yönetimi kolaylaştırmak için tam bölünmeye gider. Genellikle farklı iş kollarını ayırmak, riskleri yönetmek veya gelecekteki işlemlere hazırlanmak amacıyla yapılır. En önemli avantajı, yasal şartlara uyulması halinde vergisel açıdan önemli kolaylıklar (Kurumlar Vergisi, KDV, Tapu Harcı istisnaları) sağlamasıdır.

c)       Bir başka yöntem de yeni bir şirket kurup, kurduğunuz bu şirkete aktiflerinizi satmak olabilir ki, bu hem pahalı hem de çok vergi doğuran bir yöntem olabilir. Ama satışa hazır bir şirket sahibi olmuş olursunuz.

 

10)   Şirketi hazırladığınıza inanıyorsanız bir Check Up yaptırmaya ne dersiniz? Bir M&A danışmanı tutup şirketinizi detaylı inceletebilir ve satış fiyatınızın ne olması gerektiğini öğrenebilirsiniz.

 

Tüm hazırlıklarınızı yaptınız, artık şirketinizi satmaya hazırsınız? Uygun alıcıları nereden bulacaksınız? Sosyal paydaşlarınıza duyurmadan şirketinizi satılığa çıkardığınızı müstakbel alıcılara nasıl duyuracaksınız?

 

Şirketinizi Pazarlamak

 

Şirket sahibi olarak alıcılarla doğrudan siz iletişime geçerseniz, “zor durumda olduğunuz” veya “hevesli olduğunuz” algısı oluşabilir ve pazarlık gücünüz düşer. Ayrıca kimliğinizi gizlemek imkansız hale gelir.

 

Satışa hazırlık sürecini tek başınıza yapsanız da şirketinizi pazarlama sürecini tek başınıza yönetmeye çalışmayın. “Ben çok iyi pazarlıkçıyım” demek ile şirket satmak aynı şey değildir. M&A danışmanı ve M&A avukatı tutun (ticaret avukatı değil, özellikle şirket birleşme ve devralmalarında uzmanlaşmış bir avukat bulun). Şirketinizi onlarla birlikte pazarlayın ve alıcılarla onlarla birlikte görüşün, hatta alıcılarla görüşmeyi tamamen onlara bırakın.

·         Bu profesyonellerin ücreti, şirketinize katacakları değerin yanında devede kulak kalır.

·         Pazarlıklar sırasında onlar “kötü polis” olabilirler ve bazı konularda, onlara dayanarak alıcıya “hayır” diyebilirsiniz. Alıcı denetim yapmadan önce, siz kendi kendinizi denetleyin. M&A danışmanınız ve avukatınızla birlikte şirketin röntgenini çekin. Hukuki, finansal ve vergisel riskleri (eksik lisanslar, tapu sorunları, işçi davaları) önceden tespit edin ve bunları satış masasına oturmadan çözün.

 

Şirketiniz orta veya büyük ölçekli ise, kurumsal finansman şirketleri veya yatırım bankaları ile çalışmalısınız. M&A danışmanlığı yapan bu kurumların elinde halihazırda şirket arayan yatırımcıların (Private Equity fonları vb.) listeleri bulunur. Şirketiniz daha küçük ölçekli (KOBİ) ise, emlakçı mantığıyla çalışan ama şirket satışında uzmanlaşmış brokerlar etkili olabilir.

 

Not: Tamamen mi çıkmak istiyorsunuz (100% satış), yoksa stratejik bir ortakla büyümek mi (azınlık veya %50-%50)? Bu karar, alıcı listesini (Finansal Yatırımcı vs. Stratejik Yatırımcı) tamamen değiştirir.

 

Şu andan itibaren sizin göreviniz şirketi yönetmeye her zamankinden daha fazla odaklanmaktır. Pazarlama ve satış görüşmeleri süreci 6-12 ay sürebilir. Bu sürede cirolar düşerse, alıcılar fiyatı kırar veya masadan kalkar. Siz işi yönetin ve kârlılığı koruyun. Danışmanınız alıcıları bulsun, elesin ve sadece ciddi olanları gizlilik sözleşmesiyle karşınıza getirsin.

 

Her parası olan doğru alıcı değildir. Alıcılar genellikle üç ana gruba ayrılır. Danışmanınızla oturup şu grupları hedefleyen bir “Long List” (Uzun Liste) oluşturun:

·         Stratejik Alıcılar (Rakipler ve Sektör Oyuncuları): Sizin pazar payınızı, teknolojinizi veya müşteri listenizi isteyen rakiplerinizdir. Genelde en yüksek fiyatı bunlar verir çünkü satın alma sonucunda sinerji yaratırlar. Ancak gizlilik açısından en riskli grup da budur.

·         Finansal Alıcılar (Yatırım Fonları / Private Equity): Şirketinizi alıp, büyütüp 5-7 yıl sonra satmayı hedefleyen fonlardır. Nakit akışına (EBITDA) bakarlar. Yönetimin işin başında kalmasını isteyebilirler.

·         Tedarik Zinciri Alıcıları (Dikey Entegrasyon): Müşterileriniz veya tedarikçileriniz. İşinizi kendi bünyelerine katarak maliyet avantajı sağlamak isteyebilirler.

 

Potansiyel alıcıları belirlediyseniz onlara meraklandırıcı bir mail (teaser) göndermelisiniz. Şirketin ismini, konumunu ve sahibini gizleyen, sadece finansal büyüklüğü, sektörü ve büyüme potansiyelini anlatan bir metin içermelidir bu mail. Bu metinde alıcıların iştahını kabartmalısınız ama firmanızı gizlemelisiniz. Elbette bu metni gönderme işini M&A danışmanınız yapmalıdır. Mail başlığı örneği: “Marmara Bölgesi'nde faaliyet gösteren, gıda ambalajı üreticisi, 400–600 milyon TL ciro bandında, FAVÖK marjı %15 üzerinde.”

 

Mail gönderimine ek olarak M&A danışmanınız, belirlediğiniz stratejik alıcıların CEO'larına veya İş Geliştirme direktörlerine gizlice ulaşabilir ve “sektörünüzde satılık, kârlı bir firma var, ilgilenir misiniz?” diye sorabilir. Siz de sektörde güvendiğiniz, ağzı sıkı avukatlar, mali müşavirler ve danışmanlar aracılığıyla “kulağı delik” yatırımcılara haber uçurabilirsiniz. Elbette onlar da firma kimliğini gizli tutmalıdırlar.

 

Bazen almaya çalışmak da alınmayla sonuçlanabilir. Bu çok yaşanmıştır. Rakibinizi almaya niyetlenirseniz, belki de onlar size güzel bir teklifte bulunabilirler. Neden olmasın, denemeye değer.

 

Bir anekdot; şirketini satma niyeti olmayan bir müşteri büyük bir firmadan gelen cazip bir teklifi sektörel bir buluşmada dedikodu mahiyetinde rakibine söyleyince, rakibi “ben daha fazlasını veririm, bana sat” demişti. Yani bir talibiniz çıkarsa, başka talipler de sıraya girebilir.

 

Pazarlama faaliyetlerinizi yaptınız ve 2-3 yatırımcı daha fazla bilgilenmek için geri dönüş yaptı. Bu aşamada M&A danışmanınız onlara Gizlilik Sözleşmesi (Non-Disclosure Agreement, NDA) göndermelidir. Bu sözleşmeyi imzalarlarsa ilgili firmanın kimliğine ve detaylı bilgilerine ulaşabileceklerini bilmelidirler. Gizlilik Sözleşmesi satıcı ile alıcı arasında olmalıdır ama hala firmanızın kimliğini gizlemek istiyorsanız danışmanınızla alıcı arasında da olabilir.  

 

Onlara göndereceğiniz bu sözleşme; şirketinizi satılabilir olduğunu gizlemeyi, pazarlık sürecinde edinilecek bilgileri başkalarıyla paylaşmamayı garanti altına almaya çalışır. Sizinle ilgilenen rakiplerinizin ticari ve finansal verilerinizi öğrenip aleyhinize kullanmasını engeller. Bu sözleşmeyi imzalandıktan sonra firmanızı ifşa etmeniz doğru olacaktır. Elbette bu sözleşme “kesin alıma” dair bir garanti vermez ve alıcı sonradan edindiği bilgiler ışığında alımdan vazgeçebilir.

 

Her “ilgileniyorum” diyen alıcıya Gizlilik Sözleşmesi göndermeyin. İlgilenenler hakkında aşağıdaki soruların cevaplarını araştırın. Cevaplar olumluysa Gizlilik Sözleşmesi gönderin.

·         Satın alma için gerekli fonları var mı? Alıcının parası hazır mı, yoksa kredi mi arıyor? Ödeme gücü var mı? (finansal yeterlilik)

·         Alıcı gerçekten almak mı istiyor yoksa şirketin sırlarını öğrenip rakip mi olacak? (niyet)

·         Daha önce benzer bir şirket satın almışlar mı? (deneyim),

·         Hızlı karar verebilecek bir mekanizmaları var mı? (süre)

 

Gizlilik Sözleşmesi (NDA), taraflar arasında paylaşılan finansal ve ticari bilgilerin gizli kalmasını ve yalnızca olası işlem değerlendirme amacıyla kullanılmasını güvence altına alır. Gizli bilginin ne olduğu açıkça tanımlanır; kamuya açık olan veya yasal zorunlulukla açıklanan bilgiler kapsam dışı bırakılır. Bilgilerin sadece “bilmesi gereken” sınırlı kişilerle paylaşılmasına izin verilir ve süreç sona ererse iade ya da imhası öngörülür. Genellikle 2–5 yıl gibi bir gizlilik süresi belirlenir ve ihlal halinde tazmin ve ihtiyati tedbir gibi yaptırımlar düzenlenir. Ayrıca sağlanan bilgilerin doğruluğuna garanti verilmediği ve NDA’nın taraflar arasında ortaklık veya teklif zorunluluğu yaratmadığı açıkça belirtilir.

 

Gizlilik Sözleşmesi imzalandıktan sonra şirketin ismi açıklanır ve alıcı adayına detaylı Bilgilendirme Sunumu (Information Memorandum) yapılır veya gönderilir.

 

Bilgilendirme Sunumu şirketi bütün yönleriyle tanıtan kapsamlı bir dokümandır. Amaç, alıcı adayının şirketin faaliyetlerini, finansal durumunu, risklerini ve potansiyelini yeterince anlayarak teklif verme kararını şekillendirmesini sağlamaktır. Bu belge genellikle bir pazarlama dokümanı ile teknik rapor arasında dengeli bir tonda hazırlanır; yani hem şirketin güçlü yönlerini doğru biçimde ortaya koyar hem de yanıltıcı olmayacak ölçüde gerçekçi ve desteklenebilir bilgiler içerir.

 

İçerikte genellikle şirketin tarihçesi, organizasyon yapısı, iş modeli ve gelir yaratma mantığı detaylı şekilde anlatılır. Ürün ve hizmet portföyü, hedef müşteri grupları, pazarın büyüklüğü ve rekabet dinamikleri açıklanır; şirketin pazardaki konumuna dair net bir çerçeve çizilir. Operasyonel yapı, üretim süreçleri, tedarik zinciri, insan kaynağı ve teknolojik altyapı gibi başlıklar da yer alır. Finansal tabloların özetleri, kârlılık göstergeleri, büyüme trendleri ve mümkünse gelecek yıllara ilişkin projeksiyonlar paylaşılır. Bunun yanında, önemli sözleşmeler, hukuki yükümlülükler, lisans ve izinler, vergi durumu, borçluluk seviyesi ve olası risk unsurlarına da değinilir.

 

Bilgi Muhtırası olarak da bilinen bu sunum, alıcının şirketi bir bütün olarak değerlendirmesine imkân tanıyan bir “ilk ayrıntılı resim” niteliğindedir; ancak nihai karar için yapılan detaylı finansal, hukuki ve ticari incelemenin (Due Diligence) yerini tutmaz. Bu nedenle çoğu zaman dokümanın başında verilen bilgilerin bağlayıcı olmadığına dair bir sorumluluk sınırlaması da bulunur. Doğru kurgulanmış bir Bilgilendirme Sunumu, hem alıcı için sağlıklı bir değerlendirme zemini yaratır hem de satıcının şirketini profesyonel ve güvenilir bir şekilde sunmasına yardımcı olur.

 

Not: Tek bir alıcıyla görüşmek, fiyatı düşürür. İdeal senaryo, aynı anda 2-3 ciddi alıcıyla görüşüp, bir ihale ortamı yaratarak fiyatı yukarı çekmektir. “Şu an ilgilenen başka yatırımcılar da var” cümlesi, süreci hızlandıran en güçlü kozdur.

 

Bilgilendirme Sunumu sonrasında alıcı henüz detaylı inceleme (Due Diligence) yapmayacak ama “Kabaca ne kadar eder?” sorusuna yanıt arayacaktır. Bunun için son 3 yılın vergi levhası, özet gelir tablosu, bilançosu ve genel borç durumu gibi bilgileri de talep edebilir. Bu aşamada alıcının ilgisi devam ediyorsa satıcıya fiyat aralığı (bir nevi teklif) vermesi doğru olacaktır. Buna “bağlayıcı olmayan gösterge teklif” (Non-Binding Indicative Offer / NBIO) denir.Elbette bu aşamada satıcı da şirketinin değerini alıcıya bildirebilir. (Her iki tarafın şirkete biçtiği değerin pazarlık payı içermesi gerektiğini söylememe gerek yok sanırım) Eğer alıcı “100 Birim”, satıcı “500 Birim” diyorsa süreç burada nezaketle sonlandırılır. Aradaki fark %20-30 ise sürece devam edilir.

 

Alıcı tarafından fiyat aralığının verileceği, buna mukabil olarak da Satıcı’nın şirketine biçtiği değeri söyleyeceği aşamaya şirketlerin patronları da katılmalıdır. Patronlar arası ilk görüşme bu olmalıdır. Satıcı firmanın patronu bu toplantıda şirketin vizyonunu, hayalini, geçmişini anlatmalıdır. Güven uyandırmalı, gelecek vadetmelidir.

 

Tarafların şirkete biçtikleri değer yakınsa ve pazarlıklarla uzlaşma sağlanabilecek gibi görünüyorsa artık taraflar süreci daha resmî ve yapılandırılmış bir aşamaya taşımak için Niyet Mektubu (Letter of Intent - LoI) imzalamalıdır. Elbette alıcı adaylarından bu safhaya geçmek isteyenler arasından sizin için en doğrusuyla Niyet Mektubu imzalamanız gerekir. Diğerleriyle flört etmeyi durdurmanız da gerekir.

 

Niyet Mektubu, tarafların üzerinde anlaştığı temel ticari çerçeveyi ve sonraki adımların nasıl ilerleyeceğini özetleyen, çoğu hükmü bağlayıcı olmayan fakat güçlü bir mutabakat ifadesi taşıyan bir dokümandır. Bir anlamda, “eğer nihai anlaşmaya varırsak bunu şu şartlar ve prensipler çerçevesinde yapacağız” demektir.

 

Niyet Mektubu ile birlikte flört evresi bitmiş, nişanlılık evresine geçilmiş demektir. Yani pazarlama evresi bitti, satış evresi başladı.

 

Şirketinizin Satış Sürecini Yönetmek

 

Niyet Mektubu’nda genellikle işlem yapısına dair ana konular yer alır: Şirketin ne kadarının, hangi değerleme veya fiyat aralığıyla, nasıl bir ödeme planı ve kapanış şartlarıyla devredileceği anlatılır. Due Diligence sürecinin kapsamı, süresi ve bu süreçte bilgi paylaşımının nasıl yapılacağı açıklanır. Rekabet yaratmamak amacıyla satıcının belirli bir süre başka alıcılarla görüşmeme taahhüdü (exclusivity), gizlilik yükümlülüklerinin devamı, tarafların süreç boyunca katlanacağı masrafların kime ait olacağı ve uyuşmazlıkların nasıl yönetileceği gibi hükümler de çoğu zaman bu metinde yer alır. Niyet Mektubu’nun önemli bir özelliği, fiyat ve diğer ticari maddeler bağlayıcı olmasa bile; gizlilik, münhasırlık ve iyi niyetle yürütme gibi bazı hükümlerin genellikle bağlayıcı olarak düzenlenmesidir.

 

Bu aşama, tarafların niyetinin ciddi olduğunu ve artık detaylı inceleme ile sözleşme müzakerelerine geçileceğini gösteren kritik bir dönemeçtir. Ancak Niyet Mektubu nihai satış sözleşmesinin yerine geçmez; aksine, onun için bir yol haritası oluşturur. İyi hazırlanmış bir Niyet Mektubu, ileride doğabilecek yanlış anlamaları azaltır, müzakereleri hızlandırır ve hem alıcı hem satıcı açısından sürecin daha öngörülebilir bir zeminde ilerlemesini sağlar.

 

Niyet Mektubu temel olarak fiyatı, gizliliği ve münhasırlığı içerir. Bu mektubu imzalamasıyla alıcı; “Şirketinizi, borçsuz ve nakitsiz (Cash-free/Debt-free) bazda, incelemelerim olumlu çıkarsa şu fiyata (veya şu FAVÖK çarpanına) almaya niyetliyim” demiş olur. Ayrıca; “Ben şimdi avukatlara ve denetçilere para harcayacağım. Önümüzdeki 3 ay boyunca şirketi başkasına satmayacağına veya başkasıyla görüşmeyeceğine söz ver” demiş olur. Genellikle fiyat bağlayıcı değildir (incelemeye göre değişebilir), ancak gizlilik ve münhasırlık maddeleri bağlayıcıdır.

 

 

Fiyat Mekanizması: Kapanış Hesapları mı, Kilitli Kasa mı?

Yukarıdaki cümleyi bir daha okuyun: “Şirketinizi, borçsuz ve nakitsiz bazda, incelemelerim olumlu çıkarsa şu fiyata almaya niyetliyim.” Kulağa masum geliyor, değil mi? Oysa bu cümlenin içinde satıcı için tüm sürecin belki de en pahalı kararı gizlidir. Çünkü “borçsuz ve nakitsiz” demek, fiyatın kapanış günündeki borca ve işletme sermayesine göre yeniden hesaplanacağı anlamına gelir. Peki bu hesabı kim yapacak? Alıcı. Ne zaman yapacak? Siz şirketten çıktıktan, paranızı aldıktan ve pazarlık gücünüzü tamamen kaybettikten sonra.

 

Dünyada bu işin iki yolu vardır. Türkiye’de neredeyse herkes birincisini kullanır; çünkü ikincisini bilmez.

 

1. Kapanış Hesapları Yöntemi (Completion Accounts)

Fiyat imza gününde belirlenir ama kesin değildir. Kapanış gününde şirketin nakdi, finansal borcu ve net işletme sermayesi yeniden ölçülür; anlaşılan referans değerlerden sapma varsa fiyat aşağı veya yukarı revize edilir. Hesabı kapanıştan sonra alıcı yapar, size bir rapor gönderir, siz itiraz edersiniz, anlaşamazsanız bağımsız uzmana gidersiniz.

 

Yani satış, kapanış günü bitmez. Aylarca sürer. Üstelik bu aylarda şirket artık alıcının elindedir, defterler alıcının muhasebecisindedir ve siz dışarıdan itiraz etmeye çalışırsınız.

 

2. Kilitli Kasa Yöntemi (Locked Box)

Fiyat, geçmiş bir tarihli bilanço üzerinden (örneğin 31 Aralık) kesin olarak belirlenir ve bir daha değişmez. O tarihten sonra şirketin kârı da zararı da alıcıya aittir. Buna karşılık satıcı, o tarihten sonra şirketten değer çıkaramaz: temettü alamaz, kendine olağandışı ödeme yapamaz, şirketin parasıyla şahsi işini göremez. Buna kaçak (leakage) denir ve sözleşmede tek tek yasaklanır.

 

Kapanış günü ne olur? Hiçbir şey. Para yatar, hisse devredilir, iş biter. Kapanış hesabı yoktur, düzeltme raporu yoktur, itiraz yoktur, bağımsız uzman yoktur.

 

İki Yöntemin Karşılaştırması

 

	Kapanış Hesapları (Completion Accounts)	Kilitli Kasa (Locked Box)
Fiyat ne zaman kesinleşir?	Kapanıştan aylar sonra	İmzadan önce
Kapanışta düzeltme	Var	Yok
Hesabı kim yapar?	Alıcı hem de şirketin içinden	Kimse, hesap yok
Ekonomik sahiplik ne zaman geçer?	Kapanış günü	Kilitli kasa tarihi
Aradaki dönemin kârı kimin?	Satıcının	Alıcının
Satıcı kapanışa kadar temettü alabilir mi?	Evet	Hayır (izin verilenler hariç)
İhtilaf ihtimali	Yüksek	Çok düşük
Kimin lehine?	Alıcının	Satıcının
Ön şartı nedir?	Yok	Güvenilir, tercihen denetlenmiş bilanço

 

 

Türkiye’de neden hep birincisi kullanılıyor?

İki sebebi var. Birincisi, alıcı tarafın danışmanları genellikle bu yöntemi önerir; çünkü hem alıcının lehinedir hem de onların işini garantiler. İkincisi ise daha can sıkıcı: satıcının bilançosuna güvenilmemesidir.

 

Kilitli Kasa, geçmiş tarihli bir bilançoya tam güven gerektirir. Bilançonuz bağımsız denetimden geçmemişse, stok sayımınız kayıtlarla tutmuyorsa, kasanız şişkinse veya gayri resmi işlemleriniz varsa alıcı gayet haklı olarak “ben bu bilançoya fiyat bağlamam” der ve kapanış hesabında ısrar eder.

 

Yani şu ortaya çıkıyor: Kilitli Kasa’yı isteyebilmek, bilançonuzun sağlam olmasına bağlıdır. Makalenin başında “satıştan 1-2 yıl önce hazırlığa başlayın” derken kastettiğim şeylerden biri de tam olarak budur. Temiz bir bilanço sadece fiyatı yükseltmez; fiyatı korumanızı da sağlar. Halının altını süpürmenin bedelini burada, kapanış hesabı masasında ödersiniz.

 

Kilitli Kasa bedava değildir, şartlarını bilin

•         Kasa kilitlendikten sonra şirketten para çekemezsiniz. Kâr payı yok, olağandışı ödeme yok, şirket kartıyla şahsi harcama hiç yok. Bunların hepsi “kaçak” sayılır ve fiyattan düşülür.

•         Aradaki dönemin kârı alıcıya gider. Fiyatı 31 Aralık’ta sabitlediniz ama parayı belki 1 Ekim’de alacaksınız. O dokuz ay boyunca şirketi siz yönetiyor olsanız da kârı alıcının sayılır. Bunun karşılığında satıcı, bu süre için bir bekleme bedeli (ticking fee) talep eder: “Fiyatı sabitliyorum ama parayı geç alıyorum; aradaki süre için bana yıllık şu oranda ek ödeme yapacaksın.” Bunu istemeyi unutmayın; unutursanız dokuz aylık kârınızı hediye etmiş olursunuz. Türkiye’de faiz ve enflasyon seviyeleri düşünüldüğünde bu kalem hiç de küçük değildir.

•         İzin verilen kaçakları (permitted leakage) baştan listeletin. Maaşınız, huzur hakkınız, önceden kararlaştırılmış temettünüz, kira ödemeleriniz… Bu liste sözleşmede ne kadar geniş olursa o kadar rahat edersiniz. Listede olmayan her ödeme, kapanışta karşınıza fatura olarak çıkar.

 

Ne yapmalısınız?

Bu tartışmayı sözleşme aşamasında değil, Niyet Mektubu aşamasında yapın. Çünkü LoI’deki “borçsuz ve nakitsiz” ifadesini imzaladığınız an, Kapanış Hesapları yöntemini fiilen kabul etmiş olursunuz; sonradan geri dönmek çok zorlaşır. Avukatınız SPA’de bunu değiştirmeye kalktığında alıcı haklı olarak “ama biz niyet mektubunda anlaşmıştık” der.

•         Önce Kilitli Kasa’yı deneyin. Niyet Mektubuna şu cümleyi koydurmaya çalışın: “Fiyat, [tarih] tarihli bilanço esas alınarak Kilitli Kasa yöntemiyle sabitlenecek; kapanışta ayrıca bir işletme sermayesi veya net borç düzeltmesi yapılmayacaktır.”

•         Kabul etmezse pazarlık edin. “Peki, kapanış hesabı yapalım ama düzeltme çift yönlü olsun (aleyhime de lehime de işlesin), kıdem tazminatları net borca girmesin ve şu kalemler kapsam dışı kalsın.”

•         Hiç kabul etmezse en azından kilidi vurun. Neyin, nasıl ve hangi muhasebe standardına göre (IFRS mi, TMS mi) ölçüleceğini referans tablolarla birlikte sözleşmeye yazdırın. Bu makalenin ilerleyen bölümlerinde ve sonundaki notlarda bunun reçetesini bulacaksınız.

 

Ve şunu bilin: Alıcı Kilitli Kasa’ya ısrarla “hayır” diyorsa bunun tek bir anlamı vardır. Kapanış hesaplarından bir şeyler çıkarmayı planlıyordur.

 

 

Not: Bundan sonraki bölümlerde anlatacağım her şey (dijital veri odası, detaylı inceleme, referans mali tablolar, net finansal durum, net işletme sermayesi, kapanış hesapları düzeltmesi ve makalenin sonundaki “salam dilimi” taktikleri) aslında Kapanış Hesapları yönteminin yarattığı sorunlardır. Kilitli Kasa ile satarsanız bunların büyük kısmı hayatınızdan çıkar. Yine de dikkatle okuyun; çünkü Türkiye’de büyük ihtimalle karşınıza Kapanış Hesapları çıkacak.

 

 

Niyet mektubu imzalandıktan sonra satıcı, şirketin tüm belgelerini dijital bir ortama (Virtual Data Room) yükler. Bunlar; şirketin ana sözleşmesi, tüm faturalar, personel listeleri, sözleşmeler, tapular, davalar ve benzeri dosyalardır. Nelerin yükleneceğinin listesini alıcı taraf verir. Elbette bu istekler şirketin değerini anlamaya yönelik dosyaları içermelidir. Amacı dışındaki bilgiler yüklenmemelidir. Bu yükleme işlemi 1-2 ay sürebilir. Alıcının danışmanlarına (avukat, mali müşavir) bu odaya erişim şifresi verilir.

 

Veri Odasına yüklenen belgelerin tutarlı ve eksiksiz olması şarttır. Detaylı İnceleme sırasında alıcının keşfedeceği “gizlenmiş” bir problem (vergi cezası, kayıtsız çalışan, davalık konular vb.), güveni tamamen yok eder. Varsa tüm problemleri en başta siz söyleyin ve çözüm önerisi sunun. Alıcı bir sorunu kendisi bulursa bunu fiyatı düşürmek için koz olarak kullanır; siz söylerseniz bu “yönetilebilir bir risk” olur.

 

Dijital ortama yüklenen dosyalar alıcının danışmanları tarafından detaylıca incelenir. Sonrasında Detaylı İnceleme (Due Diligence) başlar. Alıcı; finansal, hukuksal, vergisel ve operasyonel olarak şirketinizi “röntgen” cihazına sokacaktır. Yani alıcı tarafın profesyonel ekipleri sahaya iner, firmaya girer. Alıcının uzmanları sürekli sorar: “Bu arsa kimin?”, “Bu borç neden bilançoda yok?”, “Bu davayı kaybetme ihtimaliniz nedir?”. Patronlar bu aşamada geri planda durmalıdır. Detaylarda boğulmak yerine, süreci danışmanlarına yönettirmeli ve sadece çıkan büyük sorunlarda devreye girmelidirler.

Genellikle 4-8 hafta sürer.

 

Alıcının danışmanları tarafından hazırlanan Due Diligence raporu çıktıktan sonra alıcı patron, satıcı patronun karşısına elinde bir karne ile gider. “Senin şirketin çok güzel ama incelemede 10 milyon TL vergi riski, 5 milyon TL de kıdem tazminatı yükü çıktı. Teklif ettiğim fiyattan bunları düşüyorum” diyebilir. Buna karşılık satıcı; “O riskler gerçekleşmez, fiyatı düşürme ama sözleşmeye madde koyalım, eğer ceza gelirse ben öderim” diyebilir. Yani taraflar pazarlık yapmaya başlarlar.

 

Pazarlık nihayete erdiğinde fiyat da belirlenmiş olur. Fiyatın belirlendiği tarihte aşağıdakiler de kayda alınır. Bu kalemler referans niteliğindedir. Sonraki aşamalarda özellikle kapanış günü hesaplarında sık sık başvurulacaktır.

·         Mizan

·         Bilanço

·         Gelir Tablosu (P&L)

·         FAVÖK Değeri

·         Özkaynakların Değeri

·         Stokların Değeri

·         Net Finansal Durum

·         Net İşletme Sermayesi

o   Ticari NİS

o   Diğer NİS

 

Elbette fiyata nelerin dahil olduğu, fiyatı nelerin değiştirebileceği de taraflarca belirlenmiş olmalıdır.

·         Fiyata çalışanların kıdem tazminatlarının dahil olduğunu mutlaka garanti altına alın. Yoksa devri teslim sonrasında (kapanış günü sonrasında) sizden kıdem tazminatları yükümlülüğünü talep edebilirler.

·         Aynı şekilde çalışanların kullanmadıkları tatil izinlerinin ederinin de fiyata dahil olduğunu garanti altına alın. Yoksa ileride bu ücretleri de isterler sizden. (Gerçi işletmenin devamlılığı esası gereği bu tip bir talepte bulunmamaları gerekir.)

·         Satıcı taraf olarak FAVÖK ve Özsermaye’deki iyileşmelerin fiyatı artırması gerektiği maddesi koydurmanızı öneririm.

·         Fiyatın tamamının satıcıya mı verileceği, yoksa bir kısmını şirket içindeki borçların (kredilerin) ödenmesi için kesilip kesilmeyeceği karara bağlanmalıdır.

·         Bilançonun duran tarafında bulunan ama Alıcı tarafından istenmeyen bazı gayrimenkullerin (örneğin; arsalar, binalar) şirket içinden nasıl çıkarılıp Satıcı’ya devredileceği de karara bağlanmış olmalıdır.

·         Hedef stok değeri de tespit edilmelidir. Alıcının fiyatı verdiği tarihteki stok değeriyle şirketi devralmak isteme hakkı vardır.

·         Ayrıca ödeme vadesi, ödeme taksitleri, sözleşme tarihi, hisse devir tarihi (kapanış günü) gibi konularda da anlaşılmış olması gerekir.

 

Not: Neden bunları konuşmuş ve kabul ettirmiş olmanız gerekir. Çünkü; fiyat karşılıklı uzlaşma ile belirlendikten sonra sözleşmenin imzalanmasına kadar epey bir zaman geçecek, hatta imzalandıktan sonra devri teslim gününe (kapanış gününe) kadar da epey zaman geçecek. Bu süreçte şirketi siz yöneteceksiniz ve yukarıdaki mali verilerde değişiklikler olacak. Bu mali verilerdeki olumsuz değişiklikleri size fatura etmek isteyeceklerdir (olumsuzları ise dikkate almak istemeyeceklerdir). Yani anlaştığınız fiyattan kırpıntı (iskonto) yapmak isteyeceklerdir. Böyle bir taleple karşılaşmak istemiyorsanız hem fiyatın belirlendiği tarihte, hem de sözleşmede bu taleplerin önünü kesmeniz gerekir.

 

Daha önce de belirttiğim gibi fiyat genellikle “Borçsuz ve Nakitsiz” (Cash-free, Debt-free) prensibiyle belirlenir, ancak kapanış günündeki “İşletme Sermayesi” hesaplaması son dakikada büyük kavgalara neden olabilir. Alıcı, şirketi devraldığında kasada işi döndürecek kadar stok ve alacak olmasını ister. Stokları eritip nakde dönmek veya borçları ödemeyi geciktirip kasada para tutmak gibi “kurnazlıklar” kapanış hesaplarında karşınıza “Fiyat İndirimi” olarak çıkar. “Normalleştirilmiş İşletme Sermayesi” hedefinde mutabık kalın. (Yani fiyatın belirlendiği tarihteki mali tabloları tutturmaya çalışın.) 

 

Fiyat belirlendiğine göre, referans mali tabloların fotoğrafı çekildiğine göre, fiyatı nelerin değiştirip değiştirmeyeceği belirlendiğine göre artık tarafların hukukçuları Hisse Alım Sözleşmesini (Share Purchase Agreement, SPA) yazmaya başlayabilir.

 

Hisse Alım Sözleşmesi, tüm M&A sürecinin “anayasasıdır”. Niyet mektubuyla başlayan, Due Diligence (detaylı inceleme) ile devam eden sürecin nihai ve bağlayıcı sonucudur.

 

İyi bir SPA, sadece hissenin kaç paraya satıldığını yazan bir kağıt parçası değil, gelecekte çıkabilecek her türlü kavgayı bugünden çözen bir risk dağıtım mekanizmasıdır.

 

Hazırlanan SPA’in uluslararası muhasebe standartlarına (IFRS) ve/veya ulusal muhasebe standartlarına (TMS) aykırı olmaması gerekir. Bir yabancı firma sizi satın alacaksa IFRS esas alınmalıdır. Yerli bir firma sizi satın alacaksa TMS esas alınmalıdır.

 

Uluslararası M&A pratiğinde: Firma Değeri (Enterprise Value), FAVÖK (EBITDA), Net Borç (Net Debt), Net İşletme Sermayesi (NWC), Kapanış Hesapları (Completion Accounts) kavramlarının referans dili IFRS’tir. Alıcı yabancıysa IFRS “varsayılan yorum zemini” olur, TMS ancak yerel raporlama aracıdır. İleride yaşanacak uyuşmazlıklarda hakem, uzman ya da bağımsız denetçi refleks olarak IFRS açısından düşünür.

 

TMS ile IFRS arasında teoride fark yoktur ama uygulamada bazı farklar vardır. Özellikle Net İşletme Sermayesi ile Net Finansal Durum (Net Borç) kapsamına nelerin girip girmeyeceğine dair farklılıklar gösterirler. Örneğin; IFRS kıdem karşılıklarını, tatil izni karşılıklarını, son dönem geçici kurumlar vergisini, müşterilerden alınan avansları borç olarak görmez ve bunları işletmenin doğal faaliyetlerinden doğan giderler olarak görüp net borca yazmazken TMS bunları net borca yazar. Bu fark, kapanışta satıcının cebinden milyonlar çıkmasına neden olabilir.

 

Sözleşmenin neleri içermesi gerektiği ve hangi muhasebe standardına (IFRS/TMS) dayanarak hazırlanması gerektiği konusunda ısrarcı olun.

 

Sağlam, adil ve profesyonel bir SPA’nın sahip olması gereken temel mimari ve kritik maddeler:

·         Fiyat sabit bir rakam olsa bile, hesaplama yöntemi net olmalıdır. Fiyat, imza anında belirlenir ama “Kapanış” tarihindeki (hisselerin fiilen devredildiği gün) nakit, borç ve işletme sermayesi durumuna göre yukarı veya aşağı revize edilir. Şirket satışlarında standart formül şöyledir: Cebinize Girecek Para = Firma Değeri (EV) - Net Finansal Borç ± Net İşletme Sermayesi. Sözleşmede Kapanış Hesapları (Closing Accounts) nasıl yapılacak, çok iyi tanımlamalıdır.

·         Taraflar geçmiş bir tarihli bilançoda (örneğin 31 Aralık) anlaşır. O tarihten sonra şirketten dışarı (satıcıya) para çıkışı yasaklanır. Fiyat sabittir, kapanışta değişmez (Locked Box). Satıcı için daha güvenlidir, alıcı için risklidir.

·         Eğer fiyatın bir kısmı performansa bağlıysa, bu performansın (Ciro mu? FAVÖK mü? Net Kâr mı?) nasıl hesaplanacağı matematiksel formüllerle sözleşmeye eklenmelidir. Çünkü 31 Aralık tarihinde belirlenen fiyattan sonra kapanış gününe kadar (belki 6 ay, belki bir yıl) şirket satıcıya ait olacaktır. Bu süreçte şirket iyiye de gidebilir, kötüye de. Bu değişimin kime fatura edileceği, yani iyiye gidiyorsa anlaşılan fiyata eklenecek mi, kötüye gidiyorsa anlaşılan fiyattan düşülecek mi, sözleşmede açıkça yazmalıdır. 

·         Değerleme yapılırken ve ödeme planı oluşturulurken döviz kurlarının oynaklığına karşı “kur sabitleme” veya “döviz bazlı ödeme” mekanizmalarının nasıl kurgulanacağı (özellikle kapanış ile imza arasındaki sürede) bir madde olarak eklenmelidir.

 

Sözleşmede satıcının beyanları ve taahhütleri vardır. “Vergi borcum yoktur”, “Gizli bir davam yoktur”, “Fikri mülkiyet hakları tamdır”, “Çevresel atık sorunum yoktur” gibi yüzlerce madde sıralanır. Eğer kapanıştan 1 yıl sonra şirketin aslında vergi kaçırdığı ortaya çıkarsa, alıcı bu maddelere dayanarak parasını geri ister. Geçmişten gelen riskler (örneğin devam eden bir vergi davası) için sorumluluğun kimde kalacağı netleştirilmelidir.

 

Not: Türkiye'de patron, şirketin banka kredilerine ve çoğu tedarikçi sözleşmesine şahsen kefildir. Hisse devri bu kefaletleri otomatik olarak kaldırmaz. Yani şirketi sattınız, parayı aldınız, ama şirket iki yıl sonra krediyi ödemezse banka size gelir. Kapanış ön şartlarına, satıcının ve aile bireylerinin şirket adına verdiği tüm şahsi kefalet, teminat mektubu ve ipoteklerin kaldırılmasını veya alıcının kefaletiyle değiştirilmesini yazdırın. Bu şart yerine gelmeden kapanışa gitmeyin. Kefaletiniz duruyorsa, şirketi satmış değil, sadece yönetimini devretmiş olursunuz.

 

Alıcı, satıcının zamanında aksedecek masrafları ve ziyanları karşılamak için satıcıya ödeyeceği paranın bir kısmını (örneğin %10'unu) 1-2 yıl süreyle bloke bir hesapta (buna rehin fon veya güvenli hesap diyebiliriz) tutmak isteyebilir. Sözleşmede bu sürenin ve miktarın makul olmasına dikkat edin.

 

Rehin Fonu Pratikte Nasıl Kurulur?

“Paranın %10’unu bloke bir hesapta tutalım” demek kolaydır. Bankaya gidince iş değişir. Çünkü Türk hukukunda Anglosakson anlamıyla bir “emanetçi” (escrow agent) kurumu yoktur; bankalarımız da parayı tutup “şart gerçekleşmiş mi” diye değerlendirmeye pek istekli değildir. Pratikte üç yol kullanılır:

•         Üçlü protokollü rehinli mevduat hesabı. Alıcı, satıcı ve bankanın imzaladığı bir protokolle para bir hesapta rehinli tutulur. En yaygın yöntem budur. Bankanın tek şartı vardır: serbest bırakma koşulu mekanik olmalıdır. Banka hakem değildir; “tarafların ortak yazılı talimatı” veya “kesinleşmiş mahkeme/tahkim kararı” gibi tartışmasız bir tetikleyici ister. Sözleşmeye “alıcı makul bulursa serbest bırakılır” yazdırırsanız banka bu işe hiç girmez; girse bile paranız orada çürür.

•         Banka teminat mektubu. Satıcı için en iyi yol budur ve nedense en az önerilenidir. Parayı tam olarak alırsınız, karşılığında alıcı lehine bir teminat mektubu verirsiniz. Para cebinizdedir; riskiniz mektubun tazmin edilmesidir. Maliyeti komisyondur ve bu komisyon, paranızın iki yıl bloke kalmasından çoğu zaman ucuzdur. Alıcı kabul ederse ilk tercihiniz bu olsun.

•         Yurt dışı emanet hesabı. Alıcı yabancıysa gündeme gelir. Daha kurumsaldır ama sermaye hareketi ve vergi boyutunu mali müşavirinize önceden hesaplatın.

 

Hangi yolu seçerseniz seçin, sözleşmeye şunları yazdırın:

•         Serbest bırakma otomatik olsun. “Süre sonunda alıcının onayıyla iade edilir” değil; “sürenin sonunda usulüne uygun bir talep iletilmemişse bakiye kendiliğinden satıcıya ödenir” olsun. Aradaki fark, paranızı alıp alamamanızdır.

•         Kısmi serbest bırakma koydurun. Örneğin fonun yarısı 12. ayın sonunda, kalanı 24. ayın sonunda çözülsün. Paranın tamamının en uzun vadeye kilitlenmesine razı olmayın.

•         Nemayı kim alacak, yazsın. Hesapta biriken faiz veya nemanın kime ait olacağı mutlaka belirtilsin. Türkiye’deki faiz seviyelerinde bu, iki yılda ciddi bir tutardır ve yazılmazsa alıcı sahiplenir. Doğrusu satıcıya ait olmasıdır.

•         Para birimini seçin. Uzun süre TL’de bloke duran para erir. Döviz cinsinden veya en azından faiz işleyen bir enstrümanda tutulmasını isteyin.

•         Süreyi sınırlayın. Vergi konuları için daha uzun süre talep edilebilir ama ticari konular için makul olan 18-24 aydır. Fonun tamamını en uzun vadeye kilitletmeyin; vergi riski için ayrı ve daha küçük bir dilim ayırın.

•         Talep eşiği koydurun. Fondan kesinti yapılabilmesi için asgari bir tutar şartı olsun. Aksi halde alıcı, incir çekirdeğini doldurmayacak kalemleri toplayıp fona el atar.

 

Not: Rehin fonundaki para henüz elinize geçmemiş olsa da, hisse devri anında elde edilmiş kazanç sayılıp vergisini peşin ödemeniz gerekebilir. Yani almadığınız paranın vergisini ödersiniz; sonra fondan kesinti olursa fazla ödediğiniz vergiyi geri almak apayrı bir dert olur. Bu ihtimali mali müşavirinize sözleşme imzalanmadan önce sordurun.

 

Alıcı şirketi aldıktan sonra, satıcının parayı alıp hemen yan sokağa aynı işi yapan yeni bir şirket kurmasını istemez. Sözleşme rekabet yasağı maddesiyle bunu da garanti altına alır. Satıcıya (genellikle Türk Ticaret Kanunu ve Rekabet Hukuku sınırları dahilinde, örn: 3-5 yıl) aynı sektörde iş yapma yasağı getirilir. Sözleşme ile satıcının, eski şirketteki kilit personeli veya müşterileri yeni işine transfer etmesi yasaklanır.

 

Sözleşme imzalandı ancak Rekabet Kurumu izni 3 ay sonra gelecek. Bu 3 ayda şirket nasıl yönetilecek? Satıcı, şirketi “basiretli bir tacir” gibi yönetmeye devam etmelidir. Alıcının haberi olmadan büyük yatırımlar yapamaz, kredi çekemez veya kilit personel işe alamaz/çıkaramaz. Bu dönemin kuralları “Olağan İş Akışı” maddeleriyle belirlenir.

 

Sözleşmede olağan üstü durumlar “mücbir sebepler” maddesiyle yer almalıdır. Çok nadir kullanılan ama alıcı için “acil çıkış kapısı” olan maddedir. İmza ile Kapanış arasında; savaş çıkması, fabrikanın yanması veya pandeminin patlaması gibi şirketin değerini kökten değiştirecek bir olay olursa, alıcının “Ben vazgeçtim” deme hakkıdır.

 

Satıcı, hisseyi devrettikten sonra şirketin yönetiminde tam söz sahibi olamayabilir. “Yönetim yetkisini devrettiğiniz bir şirkette, performans hedefini tutturmak zorlaşabilir. Bu nedenle performansa dayalı ek ödemeler (Earn-out) maddelerinde, yönetime müdahale haklarınızı veya bütçe onay yetkilerinizi sözleşmeye ekletin.

 

Tanımlar, sözleşmenin başında yer alır. “İş Günü”, “FAVÖK”, “Bilgi” gibi kelimelerin ne anlama geldiği burada netleştirilmelidir. Anlaşmazlıkların çoğu tanım hatalarından çıkar.

 

Sözleşmenin gövdesi kadar ekleri de önemlidir. Satıcı “davam yok” der ama ekler kısmına “şu şu davalar hariç” diyerek mevcut riskleri şeffafça listeler. Bu liste satıcıyı ileride tazminat ödemekten kurtarır.

 

Uyuşmazlık durumunda hangi ülkenin hukuku geçerli olacak? İstanbul Tahkim Merkezi (ISTAC) mi, Londra mı, yoksa Türk Mahkemeleri mi? (Yabancı yatırımcı varsa genellikle Tahkim tercih edilir).

 

SPA, tarafların birbirine güvenmediği varsayımı üzerine kurulur ki sonunda güvenle iş yapılabilsin. “Biz sözümüze güveniyoruz, kısa bir sözleşme yapalım” yaklaşımı, şirket alım satımlarında yapılacak en büyük hatadır.

 

Tarafların içine sinen ve haklarını koruyan bir sözleşmeye sahip olduğunuza inanıyorsanız imzanızı atın. Şüpheleriniz varsa, birkaç danışmandan ve avukattan daha görüş alarak revizyonlar isteyebilirsiniz. Zaten karşı tarafla uzlaşarak tadil protokolleri yaparak da SPA’yı güncelleyebilir ve güçlendirebilirsiniz de. 

 

İmza atıldı diye şirket devredilmiş sayılmaz. Sözleşmede “İmza” (Signing) ve “Kapanış” (Closing) arasında gerçekleşmesi gereken şartlar sıralanmalıdır:

·         Resmi İzinler: Rekabet Kurumu izni veya sektör spesifik izinlerin (EPDK, BDDK vb.) alınması.

• Banka Onayları: Şirketin kredileri varsa, bankalardan “Kontrol Değişikliği” (Change of Control) onayı alınması.
• Boşaltma İşleri: Satıcının şahsi arabasının şirket üzerinden çıkarılması veya şirketle ilgisi olmayan bir gayrimenkulün ayrıştırılması.

 

Şirketler belirli bir ciro büyüklüğünün üzerindeyse, satış için Rekabet Kurumu'ndan izin alınması gerekir. Bu süreçte sözleşme imzalanır ama hisse devri yapılmaz. İzin çıkana kadar (1-3 ay) beklenir.

 

En nihayetinde büyük gün gelir. Kapanış Günü (Closing Day) artık ödemenin alındığı, hisselerin devredildiği gündür. Paranın transfer edildiği dekont gösterilir. Pay defterine yeni ortak işlenir. Eski yönetim kurulu istifa eder, yenisi atanır. Ticaret Sicil'de tescil başvurusu yapılır.

 

Yalnız Kapanış Günü ile birlikte satış tamama ermez. Şirketin içine giren Alıcı, kapanış günü hesaplarını kontrol eder ve farklar bulursa bunu Kapanış Hesapları Düzeltmesi altında raporlar ve Satıcı’ya sunar. Bu tip bir rapor tahmin edebileceğiniz gibi “size fazla ödemişiz lütfen bize bu kadar iade edin” der, “size az ödemişiz lütfen bu kadar daha alın” demez. Bu yüzden bu raporu çok iyi inceleyin ve kesintinin (iade talebinin) nereden geldiğini doğru anlayın. Belki de haklı nedenle değil de, yanlış hesaplamayla ya da bilerek kalem oynatmayla sizden bu farkı talep ediyor olabilirler.

 

SPA sözleşmelerinde tarafların anlaştığı firma fiyatı sözleşme tarihindeki aşağıdaki kalemlere endekslenir. Yani Alıcının verdiği fiyatta aşağıdakilerin değeri sabitlenmiş olur.

·         Net Finansal Durum

·         Net İşletme Sermayesi

 

Kapanış gününde yukarıdakilerin değerlerinde artma veya azalma varsa, bu fark anlaşılan firma satış fiyatından düşülür veya fiyata eklenir. Kapanış hesaplarında ve revizyon raporunda sıkça duyacağınız bu kavramları iyice araştırın ve anlayın. Çünkü bu kavramlar üzerinden size ödenecek fiyattan kesintiler olabilir.

• Net Finansal Durum (NFD): Genellikle “Net Borç” (Net Debt) olarak da bilinen bu kavram, bir şirketin finansal sağlığının önemli bir göstergesidir. Şirketin toplam finansal borçları ile elindeki nakit varlıklar arasındaki farkı ifade eder. (IFRS ve TMS’ye göre farklı kalemleri içerir.)
• NFD Formülü: Kısa Vadeli Mali Borçlar + Uzun Vadeli Mali Borçlar – Nakit ve Nakit Benzerleri (Bazen formüle kısa vadeli likit finansal yatırımlar da nakit tarafına eklenir.)
• NFD’ye nelerin dahil edilip edilmeyeceğini sözleşme sırasında netleştirmenizi tavsiye ederim. Aksi taktirde Alıcı NFD’ye pek çok şeyi ekleyerek yükseltir ve bu borç yükünü şirket değerinden (fiyattan) düşürmek ister. Böyle nahoş bir durumla karşılaşmamak için önleminizi alın.  
• Net Finansal Durum (NFD) ile ilgili diğer kavramlar: Tahmini NFD, Önerilen Nihai NFD, Düzeltilmiş Nihai NFD, Nihai NFD, Raporlanan NFD.
• NFD ve Türevlerine Dair Örnek Hesaplama: A Şirketi, B Şirketini 100 Milyon TL + NFD karşılığında alıyor. B Şirketi diyor ki: “tahminimize göre kapanışta 10 milyon borç, 2 milyon nakitimiz olacak.” Yani Tahmini NFD = 8 Milyon Borç. Bu durumda Alıcı kapanış gününde 100 Milyon - 8 Milyon = 92 Milyon TL ödeme yapar. Kapanış gününden sonra Alıcı şirketin içine girer, defterleri inceler ve der ki: “Siz 8 milyon borç var sandınız ama aslında 12 milyon borcunuz varmış.” Buna Önerilen Nihai NFD denir. Eğer Satıcı bunu kabul ederse (veya hakem heyeti Alıcıyı haklı bulursa), Satıcı aradaki 4 milyon TL farkı Alıcıya geri ödemek zorundadır.
• Net İşletme Sermayesi (NİS): En temel tanımıyla, bir şirketin kısa vadeli yükümlülüklerini yerine getirdikten sonra elinde kalan ve günlük operasyonlarını (hammadde alımı, maaş ödemesi vb.) sürdürmek için kullandığı likiditedir. NİS ikiye ayrılır;
• Ticari NİS: Sadece Ticari Alacaklar, Stoklar ve Ticari Borçları kapsar. İşin kalbidir.
• Sözleşme tarihine göre kapanış tarihinde stokların azalması veya artması şirket değerini (fiyatı) etkilemelidir. Stoklar azaldıysa fiyattan düşülmeli, arttıysa fiyata eklenmelidir.
• Diğer NİS : İşin ticari olmayan ama operasyonel olan kısmıdır. Ödenmemiş vergiler, personele borçlar, peşin ödenmiş giderler, KDV alacakları vb.
• NİS Formülü: Finansal analiz ve şirket satın almalarında hesaplaması farklılık gösterir.
• Muhasebe/Analiz Açısından Hesaplanması: Tüm dönen varlıklardan, tüm kısa vadeli yükümlülüklerin çıkarılmasıdır. Formül = Dönen Varlıklar−Kısa Vadeli Yükümlülükler
• Şirket Satın Alma (M&A) Açısından Hesaplanması: M&A işlemlerinde “Nakit” ve “Finansal Borçlar” fiyatlamada ayrı bir kalem (NFD) olarak ele alındığı için NİS hesabından çıkarılır. Geriye sadece operasyonel kalemler kalır. Formülü= (Ticari Alacaklar + Stoklar + Diğer Dönen Varlıklar) − (Ticari Borç​lar + Diğer Kısa Vadeli Operasyonel Borç​lar)
• Bu hesaplamalara nakit, banka kredileri veya temettü borçları dahil edilmez.
• Net İşletme Sermayesi (NİS) ile ilgili diğer kavramlar: Ticari NİS, Diğer NİS, Hedef Ticari/Diğer NİS, Gerçekleşen Ticari/Diğer NİS, Önerilen Nihai Ticari/Diğer NİS, Nihai Ticari/Diğer NİS, Düzeltilmiş NIS.
• Örnek NİS Hesaplaması 1: Diyelim ki bir şirketi satın alıyorsunuz. Geçmiş verilere bakarak dediniz ki; “Bu şirketin normal şartlarda KDV alacakları ile KDV borçları arasındaki fark 100 birim olmalı”. Buna Hedef Diğer NİS diyoruz. Şirketi devraldınız ve o günkü bilançoya baktınız. Gördünüz ki Satıcı, KDV borçlarını ödememiş. Bu yüzden “Diğer NİS” düşmüş. Yani Gerçekleşen Diğer NİS = 80 TL olmuş. Yani şirketin içinde olması gerekenden 20 TL daha az işletme sermayesi var. Bu, Alıcı için bir “açık”tır. Satış fiyatından 20 TL düşülür (veya Satıcı bu farkı Alıcıya öder).
• Örnek NİS Hesaplaması 2: Taraflar anlaşır: “Kapanışta şirketin kasasında net 100 birim Diğer NİS olmalı.” Yani Hedef Diğer NİS = 100 TL. Kapanış günü Şirket devredilir. Alıcı şirketin içine girer. Muhasebe kayıtlarını inceler ve görür ki; kapanış gününde aslında devlete ödenmemiş fazladan vergi borcu varmış ve bazı “alacak” görünen kalemler aslında tahsil edilemezmiş. Alıcı bir belge hazırlar: “İncelemelerime göre kapanış günündeki gerçek Diğer NİS 80 birimdir.” Buna Önerilen Nihai NİS diyoruz. Alıcı bu belgeyi Satıcı'ya gönderir. “Tamam, haklısın” derse, rakam Nihai Diğer NİS olur. Şirket beklenenden daha “fakir” devredildiği için Satıcı, Alıcıya 20 birim para iadesi yapar.

 

Alıcıdan gelen Kapanış Hesapları Düzeltmesi raporunu danışmanlarınızla birlikte incelediniz ve hatalar gördünüz. Sizden para iadesi değil, tam tersine ek ödeme yapmaları gerektiğine karar verdiniz (ya da daha az iade etmeniz gerektiğine karar verdiniz). Yapmanız gereken karşı bir rapor hazırlayarak Alıcı’ya göndermektir. Alıcı karşı raporunuzu kabul edebilir veya etmeyebilir. Etmediği taktirde sözleşmede yazan bağımsız uzmana (alıcının veya satıcının çalışmadığı denetim firması olmalıdır) raporlar havale edilir ve bu bağımsız uzmanın vereceği teknik karara uyulur. Ya da sözleşme izin veriyorsa tahkime gidilir.

 

Bağımsız uzmanın veya tahkimin kararına uyulduğu zaman satış tamamlanmış demektir.

 

…………………………………………….

 

Tüm bu şirket satış sürecinin temel basamakları aşağıdaki gibi özetlenebilir.

 

 

 

İlk basamağın 2 yıl sürdüğünü varsayarsak sonraki 19 basamağın en iyimser ihtimalle 6 ay en kötümser ihtimalle 24 ay süreceğini varsayabiliriz. Aşağıda bu basamaklar için tahmini süreler verilmiştir. Daha uzun sürmesi bıkmalara ve gerginliklere yol açacağı için taraflar açısından hayırlı olmayabilir. 

 

Sıra	Basamak	Süre
0	Satışa hazırlık	1–2 yıl
1	M&A danışmanı ve avukat seçimi	2–4 hafta
2	Değerleme ve fiyat beklentisinin netleşmesi	2–4 hafta
3	Uzun liste ve teaser hazırlığı	2–4 hafta
4	Teaser gönderimi, nabız yoklama	4–8 hafta
5	NDA imzası	1–2 hafta
6	Bilgilendirme Sunumu (IM)	2–3 hafta
7	Bilanço ve Gelir Tablosu paylaşımı	2–4 hafta
8	Bağlayıcı olmayan gösterge teklif	2–4 hafta
9	Patronlar arası ilk görüşme	—
10	Niyet Mektubu (LoI) + münhasırlık	1–2 hafta
11	Veri odası kurulumu	1–2 ay
12	Detaylı İnceleme (DD)	4–8 hafta
13	DD sonrası fiyat pazarlığı	2–4 hafta
14	Referans mali tabloların sabitlenmesi	—
15	SPA müzakeresi	4–8 hafta
16	İmza (Signing)	—
17	Kapanış ön şartları (Rekabet Kurumu, banka onayları, kefalet çözümü)	1–3 ay
18	Kapanış Günü (Closing)	—
19	Kapanış hesapları düzeltmesi ve mutabakat	2–6 ay

 

 

 

Şirketini Satacak Patronlara “Altın” Tavsiyeler

 

·         Şirketiniz Tüzeldir: Şirketi şahsi malınız olmaktan çıkarın. Çünkü alıcı patronu değil, sürdürülebilir bir organizasyonu satın alır. Bir şirketin gerçek değeri, sahibine değil, kendi başına ayakta durabilen bir organizasyon olmasında yatar. Alıcılar, bir kişinin kişisel ilişkilerine veya varlığına bağlı bir işletme yerine, sistemleri oturmuş, bağımsız bir yapıyı satın almak ister.

·         Hızı Koruyun: Süreç uzadıkça heyecan kaybolur, piyasa değişir, dedikodular artar. Mümkün olan en kısa sürede (6-12 ay) işi bitirmeye odaklanın. Süreç uzadıkça taraflar yorulur, tahammül azalır ve en ufak bir detay büyük bir krize dönüşebilir. Sürecin uzaması genellikle satıcının aleyhinedir. Üzerinize düşen görevleri hızlıca yerine getirin. Alıcıyı, makul bir hızda ilerlemesi için teşvik edin. Duygusal davranmayın, “Bu kadar incelemeye ne gerek var, bana güvenmiyor musunuz?” gibi tepkiler vermeyin. Bu profesyonel bir süreçtir. Sabırlı olun ve yapılması gerekenleri yapın.

·         Devamlılık: İmzalar atılıp para hesaba geçene kadar şirket hala sizindir. Sanki hiç satılmayacakmış gibi şirketi büyütmeye devam etmeli, ancak yarın satılacakmış gibi de evrak ve süreç düzenine dikkat etmelisiniz.

·         Çalışanları Yönetin: İmzalar atılana kadar, şirketin satılacağını sadece çok dar bir “çekirdek kadro” (Genel Müdür ve Mali İşler Müdürü gibi) bilmelidir. Erken duyulursa şirketin performansı düşer. Satıştan elde edilecek gelirin belli bir yüzdesinin (örneğin %2-5) kilit personele dağıtılacağının önceden duyurulması, ekibi gemide tutar.

·         Dürüstlük: Satıcı hiçbir aşamada kötü bir sürprizi (kaybedilen büyük bir müşteri gibi) saklamamalıdır. Eğer Due Diligence sırasında veya sonrasında alıcı bunu kendisi bulursa, güven tamamen biter ve anlaşma çöker. Kendiniz söylerseniz yönetilebilir bir risktir.

·         Kritik Kararlara Dikkat: Niyet Mektubu imzalandıktan sonra şirket, “olağan iş akışı” dışında büyük kararlar almamalıdır. Örneğin; alıcının haberi olmadan yüklü kredi çekmeyin. Çok uzun vadeli ve bağlayıcı tedarik/müşteri sözleşmeleri imzalamayın. Kilit personelleri işten çıkarmayın veya maaşlarına olağan dışı zamlar yapmayın. Şirket varlıklarını (arsa, makine vb.) satmayın. Bu tür majör kararlar için mutlaka alıcı ile istişare edin (genellikle sözleşmelerde bu konuda kısıtlayıcı hükümler bulunur).

·         Arşiv: Alıcıya gönderdiğiniz mailleri, belgeleri ve verileri mutlaka arşivleyin. Özellikle kapanış gününde ve kapanış hesapları düzeltmelerinde bu arşive çok ihtiyaç duyacaksınız. Böyle bir arşivin varlığı karşı tarafın olası finansal ayak oyunlarını da baştan engeller.

·         Uyanık Olun: Alıcının niyeti almak değil istihbarat olabilir. Sizin müşteri listelerinizi, maliyet yapınızı, iş süreçlerinizi ve tedarikçi sözleşmelerinizi öğrenmek için “ciddi alıcı” rolü yapıyor olabilir. Hatta sizi yavaşlatmak veya sizden yönetici çalmak için bile bunu yapıyor olabilir. Bu niyetle girişmediyse bile satın almaktan vazgeçtiğinde bunları yapmış/yapacak olabilir.

o   Alıcının niyeti (sizin sektörden çıkmak istediğinizi bildiği veya başka girişimler için paraya ihtiyacınız olduğunuzu bildiği için) düşük fiyata şirketinizi almayı hedefliyor olabilir. Sürecin başında yüksek fiyat verip sizi bağlar (“münhasırlık” alır, yani başkasıyla görüştürmez). İmza aşamasına günler kala, Due Diligence sürecinde bulduğu ufak tefek sorunları devasa problemler gibi gösterip fiyatı %20-30 aşağı çeker. Psikolojik olarak yorgun olduğunuz için sizi kabul etmeye zorlar. Bu tipler dikkat edin ve uzak durun.

o   Uyanık Alıcı, şirket değerinin bir kısmını (örneğin %40'ını) “gelecekteki performans hedeflerine” bağlar. Satıştan sonra şirketin yönetimini devralınca, bilerek giderleri artırır veya satışları başka bir grup şirketine kaydırır. Böylece hedefler tutmaz ve satıcıya kalan parayı ödemez. Bu tip bir teklife olur vermeyin.

o   Nakit yerine kendi şirketinin hisselerini teklif eder. Ancak kendi şirketinin değeri şişirilmiştir. Satıcı, değersiz kağıtlarla baş başa kalır.

·         Cayma Haklarınızı Bilin: Satış işlemlerinin doğası gereği sözleşmeyi imzalama aşamasına gelesiye kadarki adımların her birinde Alıcı taraf indirim talebinde bulunabilir. Satıcı bu indirim taleplerini kabul ederse görüşmeler devam eder. Satıcı indirimi kabul ettiği an, önceki teklifi geçersiz kılmıştır. Elbette Satıcı'nın “Ben 100 birim için masaya oturdum, 80 birimi kabul etmiyorum, satmıyorum” deme hakkı sonuna kadar saklıdır ve bu durum tazminat doğurmaz. Bu söylem haklı neden olarak görülür. Ama sebepsiz yere satmaktan vazgeçerse Alıcı tazminat davası açabilir veya sözleşmede “sebepsiz yere masadan kalkan taraf X Dolar öder” gibi bir madde konulduysa bu ödenir. Hisse Satım Sözleşmesinden (SPA) sonrasında bu alışverişten vazgeçen taraf karşı tarafa çok ağır bedeller ödemek zorunda kalabilir. Kapanış Gününde işlem bittiği (para ödendiği ve hisseler devredildiği) için sonrasında satmaktan/almaktan caymak söz konusu olamaz.

o   Sözleşme imzalanma aşamasına gelesiye kadar şirketinizin özkaynağı, net finansal durumu ve net işletme sermayesi daha iyi pozisyonlara geldiyse siz Alıcı’dan fiyatı yükseltmesini isteyebilirsiniz, istemelisiniz de. Hatta kapanış gününe kadar da iyileşme görülürse fiyatın otomatikman artacağını sözleşmeye de yazdırmalısınız.

·         Kötü Polis Kullanın: Patronların sürekli masada olduğu, her detayla ilgilendiği süreçler genellikle ya tıkanır ya da duygusal çatışmalarla bozulur. Fiyat kırarken veya riskleri tartışırken, patronlar birbirine sert çıkışlar yapmamalıdır. Bu işi danışmanlara bırakın. Yarın yüz yüze bakıp devir teslim yapacaksınız, kişisel ilişkilerinizi bozmayın. Bırakın danışmanlarınız göğüs göğüse çarpışsın. M&A sürecinin en temel kuralı şudur: Patronlar her zaman “İyi Polis”, Danışmanlar ve Avukatlar ise “Kötü Polis” olmalıdır. Siz onlardan bilgi alın ve onlara taktikler verin. Alıcı adayıyla ara sıra yemeğe çıkmayı ve danışmanların kilitlendikleri noktaları dostane bir şekilde çözmeyi de ihmal etmeyin.

o   Detaylı İnceleme safhasına girmeyin. Veri odasının (Data Room) yönetimi, binlerce sorunun cevaplanması tamamen profesyonellerin işidir. Patron bu sürece girerse boğulur ve “işletme körlüğü” ile agresifleşebilir (“Neden bunu soruyorlar, bize güvenmiyorlar mı?” gibi).

o   Sözleşme hazırlama aşamalarına girmeyin. Sözleşmenin %90'ı hukuki ve tekniktir (Tazminat tavanları, süreler, beyanlar). Bunları avukatlar tartışır. Patronlar sadece “Ticari Konular Listesi” masaya geldiğinde devreye girer.

o   Sert pazarlıkları, can sıkıcı detayları, hukuki koruma maddelerini avukatlar ve danışmanlar tartışır. Taraflar birbirini üzer, gerilir. Tam ipler kopacakken patronlar devreye girer: “Tamam arkadaşlar, avukatlarımız işini yapıyor ama biz büyük resme odaklanalım, aradaki şu küçük farkı bölüşelim ve işimize bakalım” diyerek arabulucu olurlar veya iki patron bir akşam yemeğinde veya özel bir toplantıda bir araya gelir. “Avukatları boş verelim, gel seninle şurada el sıkışalım” diyerek düğümü çözerler.

o   Patron bir “Kraliyet Ailesi Mensubu” gibi davranmalıdır. Nadir görünmeli, sadece stratejik anlarda konuşmalı, detaylara girmemeli, son sözü söylemek için beklemelidir. Sürekli “CC”de olan, her maili yanıtlayan, avukatların işine karışan bir patron, hem kendi değerini düşürür hem de süreci yönetilemez hale getirir.

 

Not: Şirket satışında hisselerini devredene vergi doğar. Hisse satışı, genellikle bir menkul kıymet devri olduğu için fatura düzenlenmez. Hisse devrini gösteren bir sözleşme veya devir belgesi düzenlenir. Hisselerin satışından elde edilen kazanç, hisseleri satan şahıs için “değer artış kazancı” olarak değerlendirilir ve gelir vergisine tabidir. Vergi oranı, elde edilen kazancın miktarına ve gelir vergisi tarifesine göre belirlenir.

 

Buraya kadar anlattığım satış süreci işlemleri sizin için fazla yorucu ve karmaşık geldiyse, hele hele şirketinizi satışa hazırlayamadıysanız sizin için en iyisi “varlık satışı” modeli olabilir. Şirketin sahip olduğu varlıkların (makine, demirbaş, gayrimenkul, marka, stok vb.) alıcıya teklif edilmesi durumunda Detaylı İnceleme süreçleri başta olmak üzere pek çok konu hızlı ve basitçe geçilir. Üstelik satış sözleşmesiyle birlikte alıcı şirketin başına geçer, kapanış günü ve hesapları beklenmez. Burada aktiflerin satışı söz konusu olduğu için ve de aktif satışı, genellikle bir mal veya hizmet satışı olarak kabul edildiği için fatura düzenlenmesi gerekir. Satılan varlıkların niteliğine göre uygun KDV oranıyla fatura kesilir. Faturanın kesildiği ay KDV ödemesi yüksek çıkacağı gibi ilgili çeyreğin Geçici Kurumlar Vergisi de yüksek çıkacaktır.

·         Bir yöntem de tasfiye olabilir. Bu yöntemde şirketin faaliyetlerine son verilerek varlıkları alıcıya satılır ve borçlar ödenir. Tasfiye sürecinde varlık satışları yapılırken fatura düzenlenmesi gerekir.

 

*********

 

Buraya kadar satıcı gözünden baktık ve firmasını satmak isteyen patronlara yol gösterdik. Şimdi alıcı rolüne bürünelim. Yani gözümüze kestirdiğimiz bir şirketi alacaksak ne yapmalıyız, buna bakalım.

 

 

Bir şirketi satın almak, sıfırdan şirket kurmaktan daha hızlı bir büyüme yöntemidir; ancak aynı zamanda içinde büyük mayınlar barındıran bir arazide yürümeye benzer. “Gözüne kestirmek” yetmez, avı doğru analiz etmek ve doğru hamleyi yapmak gerekir.

 

Satın alma iştahı olan bir patronun (alıcının) izlemesi gereken stratejik yol haritası şudur:

 

1)      Heyecana kapılıp “İmparatorluk Kurma” tuzağına düşmeyin. Satın alma kararını rasyonel bir zemine oturtun:

a)       1+1=3 edecek mi? Rakibi alıp pazar payını mı artırıyorsunuz (yatay büyüme), yoksa tedarikçinizi alıp maliyeti mi düşürüyorsunuz (dikey büyüme) veya yabancı ülkedeki temsilci bayinizi alıp etkililiğinizi ve karlılığınızı mı artırmaya çalışıyorsunuz?

b)      Şirketi sadece cirosu için mi alıyorsunuz, yoksa geliştirdikleri özel bir teknoloji veya sahip oldukları müthiş mühendis ekibi veya pazar potansiyeli için mi?

c)       O şirkete vereceğiniz parayla aynı teknolojiyi veya müşteri ağını sıfırdan siz kurabilir misiniz? Kurabilirseniz ne kadar sürer? Kaça mal olur? Satın almak size zaman ve para kazandırıyor mu?

 

2)      Eğer satın alma teklifini siz götürecekseniz kapıyı çalmadan önce dersinize çalışın. Satıcıya niyetinizi belli etmeden, dışarıdan bilgi toplayın. Eğer karşı taraf size satış teklif ediyorsa ilk görüşme öncesinde araştırma yapın.

a)       Şirketin ortaklık yapısı nasıl? Halka açık verilerini ve kredi notlarını inceleyin.

b)      Müşterileri ne diyor? Tedarikçilerine ödemeleri düzgün yapıyor mu? Sosyal medya ve şikayet sitelerindeki yorumlar size şirketin operasyonel kalitesi hakkında ipucu verir.

c)       LinkedIn üzerinden şirketten ayrılmış eski çalışanları bulun. Onlarla sohbet etmek, şirketin “toksik” bir kültürü olup olmadığını veya içerideki gizli sorunları anlamanın en iyi yoludur.

 

3)      Patron olarak doğrudan arayıp “Seni satın almak istiyorum” derseniz, satıcının egosunu okşarsınız ama fiyatı da otomatikman yükseltirsiniz. Bir M&A danışmanı veya yatırım bankacısı aracılığıyla, isminizi gizli tutarak yaklaşmak daha profesyoneldir. “Sektörde ilgilenen bir yatırımcı var” yaklaşımı nabız yoklamayı kolaylaştırır.

a)       Direkt “satın alma” yerine, önce “iş birliği” veya “ortaklık” teklifiyle kapıyı aralamak, satıcının savunma mekanizmalarını düşürür.

 

4)      Satıcı masaya oturmaya ikna olduysa, hukuki süreci başlatın.

a)       Masaya oturmadan önce, firmanın satışa çıkarıldığını başkalarına duyurmayacağınıza, alacağınız bilgileri (özellikle satın almazsanız) başkalarıyla paylaşmayacağınıza, çalışanları ayartmayacağınıza, edineceğiniz yöntemleri rakip olarak kullanmayacağınıza dair güven vermek amacıyla Gizlilik Sözleşmesi (NDA) önerin.

b)      Kabaca bir fiyat aralığı belirleyin. Bu bağlayıcı olmayan fiyat teklifiniz olacaktır. “Yaptığım incelemeler sonucunda her şey doğru çıkarsa, şu aralıkta bir fiyat öderim” diyerek Niyet Mektubu (LoI) verin. Bu mektuba mutlaka ”münhasırlık” maddesi koyun. Yani; “Ben seni incelerken (örneğin 3 ay boyunca) başkasıyla görüşemezsin.”

 

5)      Detaylı inceleme (Due Diligence, DD) aşamasına geçin. Burası “kuyunun dibini görme” aşamasıdır. Alıcı olarak en acımasız olmanız gereken yerdir. Profesyonel ekiplerinizi (mali müşavir, avukat, teknik ekip) şirkete sokun. Detaylı İnceleme sürecinde bulduğunuz her bir hata (risk), pazarlık masasında fiyatı düşürmek için bir kozdur. ”Vergi riskin varmış, fiyatı %10 düşürüyorum” diyebilmelisiniz.

a)       Finansal DD: Gelirler gerçek mi? Kârlılık gerçek mi? Sürdürülebilir mi? FAVÖK (EBITDA) doğru hesaplanmış mı? Cironun %50'si tek bir müşteriden mi geliyor? O müşteri giderse şirket batar mı?

b)      Hukuki DD: Davalar var mı, sözleşmeler neler, lisanslar tam mı? Şirkete açılmış veya açılması muhtemel davalar var mı? Fikri mülkiyet hakları (marka, patent, yazılım kodları) gerçekten şirkete mi ait?

c)       Vergisel DD: Geçmişten gelen vergi riski var mı?

d)      Operasyonel/Teknik DD: Makineler eski mi? Yazılım kodları güncel mi?

 

6)      Bir şirketi satın aldığınızda, aslında insanları satın alırsınız. Kilit personel sizinle çalışmaya devam etmeyi tercih ederse istediğiniz hedeflere ulaşabilirsiniz, aksi takdirde başarı gecikebilir.

a)       Satış sözleşmesine, kilit çalışanların (genel müdür, satış müdürü ve diğer kritik pozisyondakiler) en az 1-2 yıl kalmasını garanti eden maddeler veya teşvik primleri ekleyin.

b)      Sözleşme ile Satıcı’nın rakip firma kurmasını bir süreliğine engellemiş olabilirsiniz ama asıl tehlike size bıraktığı kilit çalışanları ayartıp kendisine transfer etmesidir. Bunu da engelleyecek maddeler koymalısınız sözleşmeye.

c)       Sizin şirket kültürünüzle onlarınki uyuşuyor mu? (Örneğin; siz çok disiplinli, kurumsal bir yapıysanız; satın aldığınız şirket esnek, “startup” ruhlu ise çatışma çıkar). Aldığınız şirketin kültürünü bastırmadan, zaman içinde sizin kültürünüze adapte olmasını sağlayın. Hızlı adaptasyon istifalara neden olabilir.

 

7)      Asla “bu şirketi ne pahasına olursa olsun alacağım” diye düşünmeyin. İyi bir pazarlık vazgeçme iradesi ister. Masadan kalkabilme gücünüz olsun.

a)       Geleceği satın almayın. Satıcı “Gelecek yıl ciromuz 2 katına çıkacak, fiyatı buna göre ver” der. Siz ise “Bugünkü değerini öderim, gelecek performansı ben yaratacağım” demelisiniz.

b)      Fiyat konusunda anlaşamıyorsanız; “Tamam, istediğin fiyatı veririm ama yarısını şimdi, diğer yarısını da seneye hedefleri tutturursan öderim” deyin. Bu sizi korur.

c)       Şirketin geçmişi çok kirli (borçlar, davalar) ise, hisselerini almak yerine sadece “markasını, müşterilerini ve makinelerini” (Varlık Devri) alarak şirketin kabuğunu (ve borçlarını) satıcıda bırakmayı teklif edebilirsiniz. Bu tip bir satın alma daha kısa sürer ve daha risksizdir.

 

8)      İmzalar atıldıktan sonra iş bitmez, aslında yeni başlar. Çoğu satın alma, kötü entegrasyon yüzünden başarısız olur.

a)       İlk 100 Gün Planı: Şirketi devraldığınız ilk gün ne yapacaksınız? Müşterilere ne mesaj verilecek? Çalışanlara ne söylenecek? Kaos çıkmaması için bu plan imza atılmadan önce hazır olmalıdır.

b)      Hızlı Kararlar: Belirsizlik çalışanları korkutur. Kimin kalacağı, kimin gideceği, organizasyon şeması hızlıca netleştirilmelidir.

 

Alıcı patron için anahtar kelime “şüphecilik” olmalıdır. Her veriyi sorgulayın, riskleri kuruşu kuruşuna hesaplayın ve duygusal değil, matematiksel karar verin. Satıcı, şirketi olduğundan daha değerli göstermek veya riskleri gizlemek isteyebilir. Örneğin;

• Satış sürecinden hemen önce giderleri (bakım, onarım, pazarlama) kısarak kârı yapay olarak yüksek göstermek.
• Gelecek yılın satışlarını erkene çekip ciroyu şişirmek.
• Tahsil edilemeyen alacakları bilançoda “sağlam” gibi tutmak.
• Bazı kefaletler veya teminatları bilançoda göstermemek.
• Çalışanların kıdem tazminatı yükünü veya ödenmemiş fazla mesaileri gizlemek.
• En büyük müşterinin sözleşmeyi yenilemeyeceğini bildiği halde, bunu alıcıya söylemeyip sanki her şey yolundaymış gibi davranmak.
• Depoda duran, modası geçmiş veya bozuk ürünleri tam değerinden varlık olarak göstermek.

 

 

*********

 

İdeal bir satış süreci, her iki tarafın da masadan memnun kalktığı ve şirketin sürekliliğinin sağlandığı süreçtir.

·         Satıcı, şirketin eksilerini (dava riskleri, kaybedilen müşteriler) en başta “Benim şöyle bir sorunum var” diyerek masaya koymalıdır. Bu güven yaratır. Alıcı bu riski fiyatlar ama masadan kalkmaz.

·         Sadece geçmişe değil, geleceğe odaklanılmalıdır. Tarafsız değerleme uzmanları kullanılarak duygusal değil, matematiksel bir değer bulunmalıdır.

·         Satıcı, satıştan sonra belirli bir süre (1-3 yıl) danışman veya yönetici olarak kalmalıdır. Ona yapılacak performansa dayalı ödemeler, manipülasyona kapalı, net ve ölçülebilir kriterlere (örneğin sadece Ciro değil, Brüt Kâr, FAVÖK gibi) bağlanmalıdır.

·         Satış bedelinin %10-15'i bir “rehin fon” hesabında (güvence hesabı) 1-2 yıl tutulmalıdır. Eğer satıcının beyan etmediği bir vergi cezası veya dava çıkarsa, para buradan ödenir. Çıkmazsa para satıcıya geçer. Bu, alıcıyı korur ve satıcıyı dürüst olmaya zorlar.

·         Kazan-kazan sadece para değildir. Alıcı, şirketin kültürünü, çalışanlarını “yutmak” yerine “entegre etmeye” çalışmalıdır. Çalışanların haklarının korunduğu bir devir, şirketin verimliliğini düşürmez.

 

Birleşme ve satın almalarda en iyi koruma, profesyonel danışmanlık (hukuk büroları ve finansal danışmanlar) almak ve “çok iyi görünen tekliflere” şüpheyle yaklaşmaktır. Güven iyidir ama kontrol şarttır.

 

 

Şirket satışı ve satın almasına dair her iki tarafın da yaklaşımının nasıl olması gerektiğine dair uzun bir makale oldu. Önerilerimi dinlerseniz başarılı bir “şirket alışverişi” yapacağınıza eminim.

 

 

 

Not 1: Bir patron şirketine ait taşınır ve taşınmaz malları dilediği gibi şahsına alamaz. Bu işlem, patronların en sık yanılgıya düştüğü konulardan biridir. Hukuken şirket, sahibinden tamamen bağımsız, ayrı bir kişiliktir. Dolayısıyla, şirketin malını patronun üzerine alması, hukuken “üçüncü bir kişiye mal satmak” ile aynı prosedüre tabidir. Bu işlem kesinlikle vergiye tabi bir satıştır. “Kendi şirketim, bedelsiz devredeyim” deme şansınız yoktur. Vergi dairesi açısından bu işlem, herhangi bir müşteriye yapılan satıştan farksızdır. Şirket sahibi bu varlıkları üzerine almak istiyorsa, şirket kendisine fatura kesmek zorundadır. Faturadaki tutar, o varlığın piyasadaki gerçek değeri (Emsal Bedel) neyse o olmalıdır. Örneğin şirket aktifinde 100.000 TL görünen bir dairenin piyasa değeri 5 Milyon TL ise, şirket sahibine 5 Milyon TL üzerinden fatura kesmelidir. Düşük bedelle fatura kesilirse, devlet “Örtülü Kazanç Dağıtımı” (Transfer Fiyatlandırması) soruşturması açar ve aradaki farkın vergisini cezalı olarak ister.

a)       Şirket, şirket sahibine bir varlık sattığında bu satışı yaptığında iki temel vergi yükümlülüğü doğar:

a.       Kurumlar Vergisi: Şirket, varlığın “Kayıtlı Değeri” (Defter Değeri) ile “Satış Fiyatı” arasındaki fark üzerinden kâr eder. Bu kâr %25 Kurumlar Vergisine tabidir. Eğer taşınmaz (bina/arsa) şirketin aktifinde 2 tam yıldan (730 gün) fazla süredir duruyorsa, satıştan doğan kârın %50'si Kurumlar Vergisinden istisna edilebilir (KVK Madde 5/1-e) (bu makalenin yazıldığı tarihte %50 idi, sonradan değişebilir, kontrol edin). Bu istisnadan yararlanabilmek için satış bedelinin, satışın yapıldığı yılı izleyen 5 yıl içinde özel bir fon hesabında tutulması ve bu sürede fon hesabından çekilmemesi veya kar dağıtımı yapılmaması gerekir. Ancak bu istisna son yasal düzenlemelerle (Temmuz 2023) sınırlandırılmıştır ve nakit girişi/sermayeye ekleme şartları vardır. Ortağa satışta bu istisnayı kullanmak risklidir, vergi dairesi bunu “işletmeden çekiş” olarak yorumlayıp istisnayı reddedebilir.

b.       KDV: Binek otomobillerde genellikle %1 veya %20 KDV uygulanır (aracın girişindeki KDV indirim hakkına ve statüsüne göre değişir). Ticari araçlarda %20'dir. Gayrimenkullerde genel oran %20'dir. Taşınmaz 2 yıldan fazla süredir aktifte ise KDV Kanunu 17/4-r maddesi uyarınca KDV'den istisna olabilir (Yine de ortağa satışta bu istisnanın uygulanması tartışmalıdır ve dikkatli olunmalıdır).

b)      Gayrimenkullerde satış bedeli üzerinden alıcı ve satıcı ayrı ayrı %2 olmak üzere toplam %4 tapu harcı ödenir. (Şirket sahibi hem alıcı hem satıcı tarafında olduğu için toplam %4 cebinden çıkar). Otomobillerde sadece noter satış masrafı ödenir.

c)       Patron şirketinden satın aldığı varlıklar için şirkete para ödemelidir. Eğer patron, “Şirketin bana borcu var (huzur hakkı, kâr payı vs.), oradan düşelim” derse veya parayı ödemezse; bu işlem “Kâr Dağıtımı” (Temettü) sayılır. Bu durumda şirket sahibinin elde ettiği bu değer üzerinden %10 Stopaj ödenir (bu oran sık sık değişir, kontrol edin). Ayrıca şahıs bu tutarı Yıllık Gelir Vergisi beyannamesinde beyan edip artan oranlı Gelir Vergisi ödemek zorunda kalabilir.

d)      Şirketin türü ister limited, ister anonim, ister şahıs şirketi olsun. Şirketin içinden şirketin sahibine devredilecek her türlü şirket malı için bu yazdığım kurallar geçerlidir. Şirket ve ortak arasında kalın bir duvar vardır. Varlık transferi en maliyetli olan yapıdır.

a.       Şahıs firmasında işletme ve şahıs hukuken aynı kişidir. Ancak vergi kanunları açısından “işletme envanterine kayıtlı” bir malın “özel mal varlığına” çekilmesi (işletmeden çekiş) vergiye tabidir. Şahıs işletmesi kapanmadığı sürece, malı üzerinize almak için kendinize fatura kesmeniz gerekir (Fatura bedeli üzerinden KDV ve Gelir Vergisi doğar). İşletme kapatılırsa (Tasfiye), eldeki mallar emsal bedelle değerlenip vergilendirildikten sonra şahsın şahsi malvarlığına geçer.

e)      Eğer şirketin ticari faaliyeti bitmişse, şirketi Tasfiye sürecine sokmak bir alternatiftir. Tasfiye sonunda kalan mallar (Tasfiye Bakiyesi) ortaklara dağıtılır. Ancak burada da malların değeri üzerinden KDV ve vergi hesaplanır. Tasfiye sonu dağıtılan değer, ortağa verilmiş “Kâr Payı” sayılacağı için Stopaj ve Gelir Vergisi doğar.

f)        Genellikle iş adamları bu vergileri ödemek yerine, varlıkları şirkette tutmaya devam ederler veya şirketi satacaklarsa, satış öncesi varlıkları dışarı çıkarmak yerine, şirketi “varlıklarıyla birlikte” satıp fiyatı buna göre belirlemeyi (veya bölünme işlemi ile varlıkları ayırıp yeni bir şirkete koymayı) tercih ederler.

 

Not 2: Kısmi Bölünmeye dair ek bilgiler:

a)       Bu yöntemde süreç genel olarak şöyledir: Mevcut şirket (OldCo), devredilecek aktif ve pasifleri (fabrika, arsa, bina, makineler, ilgili borçlar, hatta ilgili çalışanlar) belirler. Yeni bir şirket (NewCo) kurulur. OldCo, belirlediği aktif ve pasifleri, NewCo'ya ayni sermaye olarak koyar. NewCo, bu ayni sermaye karşılığında çıkardığı hisseleri, OldCo'nun ortağına (yani size) verir. OldCo, NewCo'da hissedar olmaz. OldCo'nun sermayesi, devredilen değerlerle orantılı olarak azaltılabilir veya bazı kısmi bölünme türlerinde azaltılmayabilir.

b)      Varlıkların devri, devir sözleşmeleri ile yapılır. Devir, devralan şirkete kayıtlı değerleri üzerinden ve ayni sermaye olarak konulmalıdır. Yani taşınmazlar bilançodaki değerleri ile yeni şirketin sermayesine eklenmelidir. Piyasa değeri üzerinden devir yapılırsa vergi doğar.

c)       Limited şirketiniz, KVK Madde 19/3-b ve ilgili diğer mevzuattaki şartlara (özellikle kayıtlı değer üzerinden devir ve hisselerin doğrudan ortaklara verilmesi) harfiyen uyarak simetrik kısmi bölünme yaparsa, taşınmazlarının tamamını yeni kuracağı şirkete devrederken Kurumlar Vergisi, KDV, Damga Vergisi ve Tapu Harcı ödemez. (Güncelleme Notu: 1 Ocak 2024'ten itibaren taşınmazlar kısmi bölünme kapsamından çıkarılmıştır. Bugün kısmi bölünme yoluyla vergisiz devredilebilecek olanlar: en az iki tam yıl elde tutulan iştirak hisseleri ile üretim veya hizmet işletmelerinin bir bütün halinde devri. Fabrikanızı bölünmeyle vergisiz taşımayı planlıyorsanız, bu yol artık kapalıdır.)

d)      Çalışanların iş sözleşmeleri, devir sözleşmeleri ile yeni şirkete devredilebilir. Ancak bu devir, çalışanların rızası ve haklarının korunması ile yapılmalıdır (İş Kanunu, 6.madde). Çalışanların kıdem tazminatları, devirden dolayı ödenmek zorunda değildir, ancak çalışanların talep etmesi durumunda ödenmesi gerekebilir. Çalışanların SGK bildirimleri yeni şirket üzerinden yapılmalıdır.

e)      Bölünme sonucunda devralan şirketten (yeni kurulan şirket) alınan hisseler, bölünen şirkete (mevcut Ltd. Şti.) değil, doğrudan bölünen şirketin ortaklarına, mevcut hisseleri oranında verilmelidir.

 

Not 3: Eğer alan ve satan firmaların ciroları belli bir büyüklüğün üzerindeyse sözleşme imzalandıktan sonra, hisse devrinden (kapanış gününden) önce taraflardan biri Rekabet Kurumuna bildirim yapmalıdır. Taraflar sözleşmeyi imzalar, ancak sözleşmeye “Rekabet Kurulu izninin alınması” maddesini bir “Kapanış Ön Şartı” olarak eklerler. Kanun ve Tebliğ’e göre bildirim, işlem hukuki geçerlilik kazanmadan önce yapılmalıdır. Yani; hisse devri ticaret siciline tescil edilmeden, hisse defterine işlenmeden veya malvarlığı fiilen devredilmeden önce Rekabet Kurulu'ndan izin alınmış olmalıdır. Kurul izni çıkana kadar işlem askıda kalır.

a)       İzne tabi bir devralma işlemi için Rekabet Kurumu'na bildirimde bulunulmaması durumunda alıcı tarafa, bir önceki mali yıl sonunda oluşan Türkiye cirosunun binde biri (%0,1) oranında idari para cezası verilir. Bu ceza, işlemin piyasaya zarar verip vermediğine bakılmaksızın, sırf “kurallara uyulmadığı” için kesilir. Kurul, işlemi sanki yeni bildirilmiş gibi mercek altına alır ve incelemeye başlar. Eğer Kurul inceleme sonucunda “Bildirim yapsalardı ben buna zaten izin verirdim” derse; sadece yukarıdaki binde birlik cezayı ödersiniz ve işlem hukuken geçerli hale gelir. Eğer Kurul, “Bu işlem piyasada tekel yaratıyor veya rekabeti önemli ölçüde azaltıyor” derse, işler çok daha kötüleşir. Rekabeti ihlal ettikleri için cironun %10'una varan çok daha ağır bir ceza kesilebilir. Kurul, birleşme veya devralmayı geçersiz sayar. Devredilen hisselerin veya varlıkların eski sahiplerine iade edilmesine karar verir. Kurul, bu ayrışma işlemi için kesin süreler ve şartlar koyar (Örneğin: “6 ay içinde o şirketi geri satacaksın”). Bu durum şirketler için tam bir ticari kabustur. “Kırılan yumurtayı tekrar bütün haline getirmek” gibidir. Sadece şirketler değil, bu ihlalde (bildirim yapmama kararında) etkisi olan yönetim kurulu üyeleri veya genel müdür gibi yöneticiler de şahsi olarak cezalandırılabilir. Şirkete verilen cezanın %5’ine kadar şahsi para cezası uygulanabilir. Rekabet Kurulu kararı olmaksızın yapılan işlem, Borçlar Hukuku ve Ticaret Hukuku açısından da “askıda” veya “geçersiz” sayılabilir. Bu durum, ileride hissedarlar arası uyuşmazlıklarda veya üçüncü kişilerle yapılan sözleşmelerde hukuki zafiyet yaratır. Özet: Bildirim yapmayı unutmak veya bilinçli olarak yapmamak; en iyi ihtimalle cironun binde biri oranında cezaya, en kötü ihtimalle ise satın alınan şirketin zorla elden çıkarılmasına ve devasa cezalara yol açar.

b)      Bildirim zamanında yapılırsa ve Rekabet Kurulu bu satışa izin vermezse taraflar arasındaki sözleşme (Hisse Devir Sözleşmesi) geçerliliğini yitirir, kapanış yapılmaz, hisseler veya varlıklar alıcıya devredilemez, Ticaret Sicili'ne tescil yapılamaz. Onay çıkmaması durumunda finansal bir yaptırım olup olmayacağı, tarafların yaptığı sözleşmeye bağlıdır. Büyük satın almalarda genellikle “Tersine Cayma Bedeli” maddesi bulunur. Eğer alıcı (örneğin dev bir şirket), rekabet risklerini bilerek bu işe girdiyse ve izin çıkmazsa, satıcıya vakit kaybettirdiği için yüklü bir tazminat ödemeyi taahhüt etmiş olabilir. Rekabet Kurumu genellikle doğrudan “Hayır” demez. Önce işlemin rekabeti bozacağını düşünürse işlemi Nihai İncelemeye alır. Bu aşamada taraflardan rekabeti koruyacak çözümler (taahhütler) bekler. Örneğin: “Bu şirketi alabilirsin ama şu fabrikasını başkasına satmalısın” (Elden Çıkarma Taahhüdü) der. Eğer onay çıkmadıysa; ya taraflar bu fedakarlığı yapmayı reddetmiştir ya da sundukları çözümler Kurulu ikna etmemiştir. Eğer taraflar “Biz Kurul'un kararını tanımıyoruz” diyerek devir işlemini fiilen gerçekleştirirse her iki tarafa da cirolarının %10'una varan idari para cezası kesilir. Ayrıca Kurul, işlemi geçersiz sayar ve birleşen şirketlerin tekrar ayrılmasını, hisselerin eski sahiplerine iade edilmesini emreder. Taraflar, Rekabet Kurulu'nun verdiği ret kararının haksız olduğunu düşünüyorlarsa İdare Mahkemelerine dava açarak kararın iptalini isteyebilirler. Ancak mahkeme süreci yıllar sürebileceği için, ticari hayatın hızı gereği genelde anlaşma o zamana kadar çoktan bozulmuş olur.

 

Not 4: Firma değeri üzerine yazdığım yazıları aşağıdaki linklerden okuyabilirsiniz.

 

http://muratsaylan.blogspot.com/2022/07/hissemi-kaca-satsam.html

 

http://muratsaylan.blogspot.com/2022/02/ebitda-carpan.html

 

http://muratsaylan.blogspot.com/2010/07/firma-degeri-marka-degeri-nedir-bunun.html

 

Not 5: 22 Aralık tarihli Dünya Gazetesi haberine göre; bu yılın aralık ayı başı itibariyle (ilk 11 ayda), dünyada yaklaşık 3.5 trilyon dolar değerinde birleşme ve satın alma işlemi gerçekleşti. Türkiye’de ise değeri açıklanan 209 devirin işlem hacmi 5.3 milyar dolar seviyesindeymiş. (https://www.dunya.com/ekonomi/2022de-209-sirket-el-degistirdi-haberi-678550)  Elbette bu veriler “dev” firmalara ait veriler. 2022 yılında esnaf dükkanlarından tutun KOBİ’lere ve oradan da büyük işletmelere kadar binlerce işletme el değiştirmiş olmalı ve bu değişimlerde 20-25 milyar dolara kadar bir ödeme yapılmış olması muhtemeldir. Yani şirket alım satımları iş dünyasının normal işlerinden biridir.

 

Not 6: Türkiye'de 2023 ve 2024 yıllarında yüksek enflasyon ve Enflasyon Muhasebesi uygulamaları devreye girdi. Bilançoların sadece “şeffaf” olması yetmez; enflasyondan arındırılmış reel büyümenin gösterilmesi gerektiği vurgulanmalı. Ciro artışının enflasyonun altında kalması durumunda aslında şirketin küçüldüğü belirtilmeli.

 

Not 7: Şirket alım/satımlarından uzmanlaşmış danışmanlar (M&A Danışmanları) genelde gösterdikleri başarıya oranla ödeme almak isterler. Bu danışmanların temel amacı işlemi kapatmak ve müvekkili için en iyi fiyatı/şartları almaktır. Gelir modelleri genellikle 3 bileşenden oluşur:

1.       Sabit Aylık Ücret: Danışmanın projeye başladığı andan itibaren harcadığı zamanı ve maliyeti karşılamak için alınan, genellikle aylık ödenen ücrettir. Müşterinin ciddiyetini test etmek ve danışmanın “boşa kürek çekmesini” engellemektir. Genellikle sözleşmelere, ödenen bu sabit ücretlerin, işlem başarıyla kapanırsa “Başarı Priminden düşüleceği” maddesi konur. Örneğin aylık 2.000 USD ödersiniz, kapanışta 100.000 USD başarı primi doğarsa, o ana kadar (mesela 15 ay boyunca) ödediğiniz 30.000 USD düşülür ve 70.000 USD ödersiniz.

2.       Başarı Primi: Şirket satıldığı veya birleşme gerçekleştiği zaman ödenen, işlem değerinin yüzdesi (komisyon) üzerinden hesaplanan tutardır. İşlem olmazsa bu ücret ödenmez. İşlem büyüklüğüne göre %1 ile %5 arasında değişir (Küçük işlemlerde oran yüksek, milyar dolarlık işlemlerde oran düşüktür). İyi bir sözleşmede “Kademeli Artış” yapısı kullanılır. Bu, danışmanı şirketi daha pahalıya satmaya motive eder. Örneğin; şirket 10 Milyon dolara satılırsa: %2 komisyon, 10 Milyon doların üzerindeki her tutar için: %5 komisyon. Bu yöntemle danışman, fiyatı yukarı çekmek için canla başla çalışır.

a.       Alıcı taraf M&A danışmanlarının ücretlendirilmesi, satıcı tarafa göre biraz daha karmaşık ve hassastır. Bunun temel sebebi “Çıkar Çatışması” riskidir. Satıcı danışmanı fiyatı yükselttikçe hem müşteri hem kendisi kazanır. Ancak alıcı danışmanı, klasik yöntemle “işlem değeri üzerinden yüzde” alırsa, müşterisine şirketi daha pahalıya aldırdığında daha fazla para kazanmış olur. Bu durum, alıcının çıkarına terstir. Bu nedenle alıcı taraf danışmanlıklarında ya sabit ücret ödenir ya da başarı primi ödenir. Başarı primi “satıcının istediği fiyattan” veya “alıcının ödeyebileceği maksimum fiyattan” ne kadar düşüm yaptırtabilirse danışman, bu düşüş miktarının belli bir oranını komisyon olarak alır. Bazı durumlarda danışmana aylık cüzi ücretler ödenir ve bu ücretlerin toplamı işlem tamamlandığı zaman ödenecek sabit ücretten veya başarı priminden düşülür.

3.       Taban Ücret: Danışmanlar bazen, “İşlem değeri ne olursa olsun, benim alacağım başarı primi X dolardan az olamaz” diyerek kendilerini garantiye alırlar.

4.       Tuttuğunuz M&A danışmanının alıcı tarafla önceden irtibatının olmadığına, satış sürecinde alıcı tarafından ayartılmadığına emin olun. Bazı omurgasız danışmanlar alıcı tarafın ajanı haline gelebilir ve fiyatın düşmesi için dolaplar çevirebilir. 

 

Not 8: Bazı alıcılar çok deneyimlidir ve bu deneyimlerini fiyatı aşağı çekmek için bir silah olarak kullanırlar. Kurnaz alıcılar, niyet mektubundan kapanış masasına gelene kadar fiyatı “salam dilimler gibi” ince ince doğrayarak düşürmeye çalışırlar. Süreç şöyle işler: Satış fiyatına dair referans Bilanço ve Gelir Tablosunu edindikten sonra, Dijital Veri Odasına (Data Room) yüklenen belgeleri ve Detaylı İncelemede (Due Diligence) buldukları en ufak hataları bile aleyhinize kullanıp fiyat kırarlar. İstemeden de olsa bunu kabul ettiniz diyelim; bu sefer sözleşme aşamasında yine bir şeyleri bahane edip fiyatı düşürürler. Siz “yeter ki işlem tamama ersin, çok yorulduk” diye bunu da kabul edersiniz. Ancak bitmez! Sözleşme ile Kapanış Günü arasındaki sürede “Net İşletme Sermayesi” ve “Net Borç” hesaplamalarında hokus pokus (finansal manipülasyon) yaparak veya stokların bayatladığını iddia ederek “kesintili” ödeme yapacaklarını söylerler. Hatta kapanıştan sonra, içeride kalan paranızı (Güvence Hesabı / Rehin Fon) iade etmemek için “Kapanış Hesapları Düzeltmesi” adı altında paranın bir kısmını geri isteyebilirler. (Tüm bu kurnazlıkları alıcının aklına kendi M&A danışmanları ve avukatları da sokmuş olabilir.) Sonuçta güzelim şirketinizi yok pahasına satmış olursunuz. Bu ayak oyunlarına karşı ne yapabilirsiniz? İşte reçeteniz:

a)       Arşiv Tutun ve Referansı Kilitleyin: Alıcıya verdiğiniz her mali tabloyu ve revizyonlarını tarihli olarak arşivleyin. Fiyatın hangi tarihli ve hangi içerikteki bilançoya dayandığını en baştan yazılı olarak netleştirin. Alıcı bir sorun bulup “Fiyat kıralım” dediğinde; “Biz fiyatı belirlerken bu riski zaten masaya koymuştuk ve fiyata yansıtmıştık (priced-in)” diyebilin.

b)      Birikmiş Kıdem Tazminatlarına Dikkat Edin: Detaylı İnceleme aşamasından sonra Alıcı bir fiyat verir ve pazarlıklar sonunda orta yolda buluşulur. Belirlenen nihai fiyata çalışanların devri de dahil olduğu için siz çalışanların kıdem tazminatlarının da alıcıya geçtiğini zannedersiniz. Ama alıcı sözleşmeye (ki sayfalarcadır ve en küçük puntoyla yazılırlar) kıdem tazminatlarının net borca dahil olacağını ekletmiş olabilir. Bu durumda kapanış hesapları düzeltmesinde size bu “fatura” edilir, yani şirket değerinden düşülür. Eğer siz pazarlık aşamasında alıcıya “kıdem tazminatlarını borçtan düşmeyelim, sen bana vereceğin Şirket Değeri teklifini ona göre ayarla” derseniz ve sözleşmeye “bu fiyat kıdem tazminatları yükü düşülmüş fiyattır” benzeri bir madde ekletirseniz kapanış hesaplarında sürpriz yaşamazsınız.  Kıdem tazminatını “Net Borç” olarak kabul ederseniz, fiyattan düşülür. En iyisi fiyatın içine yedirmektir. Alternatif çözüm: Kıdem tazminatlarını “İşletme Sermayesi” kalemi olarak sınıflandırmayı başarırsanız, sadece “ortalama seviyeden sapmalar” fiyata etki eder.

c)       Stoklara Dikkat Edin: Kapanış gününde sözleşme tarihindeki stok değerinden daha az stok varsa Alıcı bu farkı fiyattan düşmek isteyecektir ama artış varsa fiyata eklemek istemeyecektir. Bu uyanıklığa karşı sözleşmeye ve kapanış hesaplarına dikkat edin. Alıcı “stok eksikse fiyatı düşerim” diyorsa, siz de “stok fazlaysa fiyatı artıracaksın” maddesini mutlaka sözleşmeye koydurmalısınız. Buna teknik olarak “çift yönlü düzeltme” denir. Eğer alıcı sadece aşağı yönlü düzeltme istiyorsa, bu kötü niyet göstergesidir.

d)      Kilitli Kasa (Locked Box) Yöntemini Zorlayın: Şirket satış işlemlerinde satış fiyatının imza aşamasında (veya geçmiş belirli bir bilanço tarihinde) sabitlendiği bir fiyatlama mekanizmasıdır. Bu yöntemde, kapanış günü geldiğinde fiyatta herhangi bir “kapanış hesabı düzeltmesi” yapılmaz; yani fiyat baştan bellidir. Şirketin ticari riskleri ve getirisi, belirlenen “kilitli kasa tarihi”nden itibaren satıcıdan alıcıya geçmiş sayılır. Kapanış tarihindeki işletme sermayesi tartışmalarını ve hesap oyunlarını bitirmek için sözleşmeye; “Fiyat, 31 Aralık tarihli bilançoya göre sabitlenmiştir. O tarihten sonra şirketten ortaklara nakit çıkışı olmadığı sürece, kapanışta ayrıca bir işletme sermayesi veya borç ayarlaması yapılmayacaktır” maddesini koydurmaya çalışın. Bu yöntemle Alıcı ve Satıcı ne ödeyeceğini/alacağını kesin olarak bilir. Kapanış sonrası uzun süren finansal mutabakat süreçlerini (closing adjustments) ortadan kaldırır. Bu, kapanış sürprizlerini sıfırlar. Not: Bu yöntem kullanılırsa Satıcı şirketten artık para (kar payı, temettü) alamaz.

e)      Sözleşmeye Odaklanın: Sözleşmeler sıkıcıdır. Okuması da anlaması da zordur. Ama goller de buradan yenir. Sözleşmedeki tanımlara ve hesaplamalara iyi odaklanın ve anlamaya çalışın. İyi bir sözleşme avukatınız olması yetmez, onun gözünden kaçabilir. Sadece sözleşme üzerine kamp yapın. Örneğin bir hafta sonu M&A danışmanınız, avukatınız, mali müşaviriniz, muhasebeciniz ve finansçınız ile otele kapanın, sözleşmeyi duvara yansıtın ve didik dik edin. Lehinize ve aleyhiniz olabilecek maddeleri tespit edin ve çıkarınıza göre nasıl düzenleneceğini tespit edin.

f)        Ufak Hesapları Engelleyin: Sözleşmeye “1.000 Doların altındaki hatalar için talepte bulunamazsın. Bu küçük değerli hataların toplamı 100.000 Doları geçmezse benden tek kuruş isteyemezsin” minvalinde bir madde koydurun. Böylece alıcı, incir çekirdeğini doldurmayacak hataları birleştirip fiyattan kesinti yapamaz.

g)       Sorumluluk Süresini Kısıtlayın: Şirketi sattıktan 5 yıl sonra bile karşınıza bir fatura çıkmasını istemiyorsanız, sözleşmeye “Vergi konuları ve dolandırıcılık hariç olmak üzere, diğer ticari konularda bana kapanıştan en geç 18-24 ay sonrasına kadar talep iletebilirsin, sonrasında sorumluluğum biter” maddesini ekletin.

h)      Satışı İptal Edin: Baktınız ki, firmanız çok ucuza gidecek, hukuki ve cezai sonuçlarını da gözeterek satıştan vaz geçin. Alıcıya her an “bu şartlar bana uymaz, satmıyorum” diyebilme gücünüzü hissettirin. Fiyatı korumanın en iyi yolu, alıcının sizi kaybetmekten korkmasıdır.

 

Not 9: Bu makalemi yazmama neden olan müşterim 2023 ortalarında bana firma değeri hesaplaması yaptırdı ve alıcı adayına sunulmak üzere hem Türkiye potansiyeli için rapor hem de firmasının sürdürülebilir büyüme planını hazırlattı. Alıcı adayı (aynı zamanda müşterimin tedarikçisi) 2024 yılının başında şirketle ilgilendiklerini belirttiler. Bunun üzerine benim hazırladığım Bilgilendirme Sunumunu ve şirketin son 3 yıldaki temel mali verilerini (bilanço ve gelir tablosu) onlarla paylaştık. Tedarikçisi ilgisini daha da artırınca 2024 Temmuz ayında müşterim uzman bir M&A danışmanı ile çalışmaya başladı. Eylül ayında alıcı adayıyla Niyet Mektubu imzaladı. Niyet Mektubunda fiyat aralığı da vardı. 2024 Aralık ayında Dijital Veri Odası açıldı. İki ay boyunca alıcı tarafının M&A danışmanlık firması ile hukuk bürosunun talep ettiği verileri ve belgeleri bu veri odasına yükledik. 2024 yılı Aralık ayı sonu bilanço ve gelir tablosu “referans noktası” kabul edildi. 2025 yılının Şubat ayında Detaylı İnceleme başladı. Alıcının danışmanları veri odasına yüklediğimiz bilgilerin doğruluğunu bizzat firma içinde kontrol ettiler. Bu sırada görülen eksiklere istinaden teklif ettikleri fiyatta iskonto talep ettiler. Satıcı (müşterim) kabul etti. Alıcı Mayıs ayında sözleşmeyi (SPA) gönderdi. Müşterimin M&A danışmanı ve avukatı sözleşmede bazı ufak değişiklikler talep ettiler ve Haziran ayının sonunda sözleşme imzalandı. İmza sırasında bir miktar ödeme de yaptılar. Sözleşmeye göre şirketi 1 Ekim 2025’de devralacaklardı. Yani 1 Ekim Kapanış Günü idi. Bu 3 aylık süreçte sözleşme Rekabet Kurumu’na gönderildi ve onay alındı. Kapanış gününde alıcı fiyatın geri kalanını havale etti. Ama satış henüz bitmemişti çünkü sözleşmeye göre alıcı satışa dair son bir hesap daha yapacaktı. Alıcı kapanış günündeki bilanço ve gelir tablosunu “referans noktası”ndaki bilanço ve gelir tablosu ile karşılaştırarak 2 Aralık 2025 tarihinde “Kapanış Hesapları Düzeltme Raporunu” satıcıya gönderdi. Bu rapora göre 11 aylık süreçte net işletme sermayesinde ve net finansal durumda (net borç) olumsuz değişimler vardı ve sözleşmeye göre bu olumsuzluklar fiyattan düşülmeliydi. Bu sebeple satıcıdan (müşterimden) bir miktar iade istediler. Müşterim bu rapora itirazda bulundu. Şimdi alıcının itirazı cevaplaması bekleniyor. (Bu satıştaki her ilerlemede bu maddeyi güncelliyorum.)

 

Not 10: Müşterimin şirketini satış sürecinde hem kendisine, hem M&A danışmanına, hem de avukatlarına yardımcı oldum. Pazarlık tüyoları verdim. Dijital Veri Odasına yüklenmesi gereken belgelerin hazırlanmasında bizzat görev aldım. Detaylı İncelemenin bazı bölümlerinde de cevaplayıcı olarak yer aldım. SPA sözleşmesini okudum ve yönetici özeti çıkardım. M&A danışmanlarıyla ve avukatlarıyla yapılan bazı toplantılara katıldım. Kapanış Hesapları Düzeltme Raporuna verilecek cevabı hazırlayan ekibin içinde oldum. Bu sayede şirket alım satımına dair bilgilerim daha da gelişti ve edindiğim her yeni bilgide bu makalemi güncelledim.