Hissemi kaça satsam?

 

Çeşitli sebeplerle firmaların ortaklık yapısı değişiyor. Ortaklar arasında hisse alışverişi de oluyor, ortaklıktan çıkan da oluyor, yeni ortaklar da katılabiliyor. Bu gibi durumlarda el değiştirecek hisselerin ederi nasıl hesaplanmalı? Ortağınızın hisselerini kaça almalısınız? Hisselerinizi bir yatırımcıya kaça satmalısınız?

 

Hisselerini devredecek olan bazı ortaklar koydukları sermayeyi geri almayı yeterli bulur, bazıları ise daha yüksek bir bedel ister. Alacak kişi de makul bir bedel ödemek ister. Peki makul bedel nedir, nasıl hesaplanır?  

 

Firmaların değeri görünen ve görünmeyen varlıklarından oluşur. Görünen varlıklarının değeri bilançonun dibinde özsermaye olarak gözükür.  Özsermaye şirketin varlıklarından (aktiflerinden) yükümlülüklerinin (pasiflerin) çıkarılmasıyla bulunur. Buna defter değeri de denir. Bir firmanın en düşük değeri bilançosundaki özsermaye miktarı kadardır. Bilançodaki özsermaye bir anlamda firmanın kuruluşundan bu güne edindiği tüm birikimleri ifade eder. Ortaklıktan ayrılacak olan bir hissedar ortaklık oranı ne kadarsa şirketin özsermayesiyle çarpıp elindeki hisselerinin değerini hesaplayabilir. Ama bilmelidir ki; bu hesapladığı minimum değerdir.

 

Ortaklıktan ayrılacak olan daha fazla ücret talep edebilir mi? Evet edebilir. Çünkü şirket bilançolarında şirketin görünmeyen varlıklarının ederi gösterilmediği için, özsermaye şirketin gerçek değerinden düşüktür. Bir şirketin görünmeyen varlıkları şunlardır;

·         İş yapış şekli, süreç sistemleri, kurumsallaşma seviyesi

·         Yönetim ve kalite belgeleri

·         Tedarikçi ağı

·         Bayi ağı (B2B müşteri ağı)

·         İK gücü

·         Patentleri

·         Markaları

·         ….. vb

 

Görünmeyen varlıkların değerinin hesaplanması spekülatif olabileceğinden bilanço talep eden kuruluşlar (bankalar, resmi kurumlar…vb) bilançolarda şirketin görünmeyen varlıklarının değerini görmek istemez. Şirket sahipleri de oturup görünmeyen varlıklarını fiyatlamazlar.

 

Halbuki görünmeyen varlıkların her birinin değeri vardır. Çünkü onlar için; çok para, çok emek ve çok zaman harcanmıştır. Örneğin; marka bilinirliği için yıllarca reklam ve tanıtım harcamaları yapılmıştır. Patentler için önemli ArGe bütçeleri ayrılmıştır. Mevcut iş yapış şekline ulaşmak için masraflı deneme yanılmalar, yeniden yapılanmalar gerçekleşmiştir. Bayi ağını oluşturmak için harcadıkları bütçe fabrikalarındaki makinaların değerinden daha yüksektir. Zor buldukları ve yetiştirdikleri İK kadrosunu yeniden kurmaya kalksalar bir dünya bütçe harcayacaklardır. Hal böyleyken bilançolarının varlıklar (aktifler) tarafından bu görünmeyen varlıkların değerini göremeyiz.

 

Hissesini ortaklarına devredecek veya bir yatırımcıya satacak kişi talep edeceği ücreti belirlerken özsermaye değerinin yanı sıra görünmeyen varlıkların değerini de hesaba katmalıdır. Bu hesabı yapsa da hisselerine biçtiği değer düşük kalabilir. Çünkü şirketin büyüme potansiyelini hesaba katmamaktadır.   

 

Bir yazılım şirketini ele alalım. Henüz piyasaya sürülmemiş özel bir yazılım üzerinde çalışan bu şirketin ortaklarından birinin sadece bilançodaki özsermayeye ve görünmeyen varlıkların değerine göre elindeki hisseleri devretmesi doğru olmayacaktır. Çünkü yazılım piyasaya sunulduktan sonra hızla büyüyecek ve yüksek karlar üretecektir. Bu durumda ortaklıktan çıkacak hissedar gelecek senelerin kar paylarını da düşünerek elindeki hisselerine daha yüksek değer biçmelidir.  Aynı şekilde bu yazılım şirketi eğer bir ortak (melek yatırımcı) alacaksa henüz startup düzeyinde olan şirketleri için özsermayeleri çapında değil, gelecekteki potansiyellerini hesaba katarak yeni ortağa hisse vermelidirler.

 

İstanbul Borsasına kote firmaların firma değerlerinin toplamı, defter değerlerinin toplamının yaklaşık 7 katıdır. Yani görünmeyen varlıkları görünen varlıklarının 6 katıdır. 

 

Elinizdeki hisselerin değerini belirlerken firmanızın önümüzdeki yıllarda elde edeceği karlardan da (FAVÖK/EBİDTA) yola çıkabilirsiniz. (Bu konuda bilgilenmek için yazdığım makaleme bakabilirsiniz: https://muratsaylan.blogspot.com/2022/12/ebitda-carpan.html)

 

En nihayetinde tüm şirketler kar üretmek için vardır. Şirketiniz için 10 yıllık sürdürülebilir büyüme planınız varsa, önünüzdeki yıllarda hangi cirolara, karlılıklara ve özsermayeye ulaşacağınızı öngörmüşsünüz demektir. (Öngörmekten öte hesaplamışsınız demektir.) On yıl sonraki özsermayeyi ve on yıl boyunca alacağınız kar paylarını göz önüne alarak hisselerinize değer biçebilirsiniz.

 

Elbette, siz firmanızın değerini nasıl ve ne kadar hesaplarsanız hesaplayın gerçek değeri alıcıyla aranızdaki pazarlık sonucunda ortaya çıkacaktır.

 

Ortaklıktan siz ayrılmayı talep ediyorsanız ve bunu istememelerine rağmen tek alıcı diğer ortaklarsa hisselerinize özsermaye üzerinden değer biçmeleri adil olacaktır. Görünmeyen varlıkları ve şirketin büyüme potansiyelini fiyatlamayacaklardır. Ayrılmayı siz istediğiniz için bu normaldir. Ama ayrılmanızı onlar istiyorsa siz özsermayeye görünmeyen varlıkların değerini ve şirketin büyüme potansiyelini de göz önüne alarak hisselerinize fiyat biçmeniz gerekir.

 

Eğer hisselerinizi bir yatırımcı talep ediyorsa firmanızın gelecekteki potansiyeli üzerinden hesaplama yapmanız daha doğru olacaktır. Çünkü bir yatırımcı şirketinize ortak olacaksa öncelikle diğer yatırım araçlarıyla kıyaslama yapar. Eğer siz yatırımcıdan şirketin %25’i için 1 milyon dolar istiyorsanız ve yatırımcı 1 milyon dolarını gayrimenkule, altına, faize, tahvile, borsaya veya kripto paraya yatırsa 5 yıl sonra 1,5 milyon doları olacağını hesaplıyorsa (ki bunu siz de hesaplayabilirsiniz), 5 yıl içinde ve sonunda firmanızdan 1,5 milyon dolardan çok daha fazla kazanabileceğine inanırsa, diğer yatırım araçlarına değil, sizin hisselerinize yatırım yapacaktır. 

 

Yatırımcı, firmanızın gelecekte üreteceği değerlere bakarak firmanızı (veya hisselerinizin bir kısmını) alıp almamaya karar verecektir. Tabi bu değerlerin üretilebileceğine inanması için de firmanızın büyüme planı gerçekçi ve uygulanabilir olmalıdır. Bu büyüme planında her yıl ne kadar ciro, FAVÖK ve net karlılık elde edileceği, özsermayenin ve görünmeyen varlıkların hangi değerlere ulaşacağı belirtilmiş olmalıdır. Büyüme, genişleme, kurumsallaşma, yeniden yapılanma ve markalaşma projelerini de içeren bir planınız olmalıdır.

 

Markanızın değerini biliyor musunuz?

 

Görünmeyen varlıklardan olan marka değerini parasal değerlere çevirmek için yapılan hesaplamalar bir miktar karışıktır. Maalesef dünyadaki tüm marka değerleme uzmanlarının üzerinde uzlaştıkları tek bir model yoktur. Marka değeri hesaplamasında bir standart olmayıp, akademisyenlerce (ve profesyonellerce) yüze yakın model geliştirilmiştir. Bu modellerin her birine çeşitli yönlerden itirazlar vardır. Ama içlerinden hesaplama yöntemi kolay anlaşılır olanlardan bazıları daha çok kullanılmakta ve resmi otoriteler tarafından daha fazla kabul görmektedir.

 

Marka değerlemede kullanılan en yaygın metot markaya kuruluşundan itibaren yapılan pazarlama yatırımlarının hesaplanması üzerinedir.  “Maliyet Yaklaşımı Yöntemi” olarak da bilinen bu yönteme göre markayı oluşturmak ve yaşatmak için pazarlama adına yapılan tüm yatırımların (ürün geliştirme, fiyatlama, kampanya, tanıtım, satış geliştirme, satış faaliyetleri, sponsorluk, halkla ilişkiler, fuar, tanıtım etkinlikleri, reklam, dijital pazarlama…vb) giderleri toplanır ve bunların maliyetleri günümüz fiyatlarına uyarlanır ve böylece markaya yapılan toplam yatırım miktarı bulunur. Bu miktar aynı zamanda marka değerini ifade eder.

 

İnsan kaynaklarınızın değerini biliyor musunuz?

 

İşletmelere pek çok çalışan girip çıkar. Zamanla elene elene kıymetli bir personel havuzuna ulaşılır. Bu kolay olmaz. İşi anlatırsınız, işi öğretirsiniz, eğitim verirsiniz, iyi maaş verirsiniz, ödül verirsiniz, prim verirsiniz, değer verirsiniz. Şirketinin 15-20 yıllık olduğunda artık son 5-10 yıldır sizle çalışmakta olan değerli bir kadronuz vardır. Bunların gitmesiniz istemezsiniz. Bilirsiniz ki, içlerinden birileri giderse yerine aynı kalifikasyonda birisini bulmak veya içerden birilerini aynı kalifikasyona taşımak maliyetli olacaktır. İşte bu yüzden işi iyi bilen ve iyi yapan takımlar oluşturmanın bir maliyeti, dolayısıyla değeri vardır.

 

Şöyle de düşünebilirsiniz: iş yerinizdeki herkes aynı anda istifa etse, aynı kalifikasyonda personel bulmayı garanti eden İK şirketine ne ödemeyi göze alırdınız. Göze alacağınız rakamı 10 ile çarparak İK’nınız değerine ulaşabileceğinizi söyleyebilirim. Ya da şimdiye kadar (işten ayrılan personeller de dahil) çalışanlarınıza verdiğiniz eğitimlerin maliyetini, eleman bulmak için İK şirketlerine yaptığınız ödemeleri, çalışanlara verdiğiniz ikramiye, prim ve sosyal desteklerin tamamını toplayarak da İK’nızın değerine ulaşabilirsiniz.

 

Not: Diğer görünmez varlıkların değerinin nasıl hesaplanabileceğini merak ediyorsanız bu yazının altındaki yorumlara yazabilirsiniz.

 

Özetleyecek olursak elinizdeki hisselerin değerini hesaplamak için aşağıdakileri esas almalısınız;

·         Şirket bilançosundaki özsermaye

·         Şirketinizin görünmeyen varlıklarının değeri

·         Şirketinizin büyüme potansiyeli (sürdürülebilir büyüme planı)

 

Hisselerinize talip olan kişiye (yatırımcıya) yukarıdaki yaklaşımınızı verilere dayanarak anlatırsanız talep ettiğiniz fiyatı makul bulacaktır. Böylece siz de hak ettiğinizden daha azına hisselerinizi devretmemiş olursunuz.

 

 

Murat Şaylan / Pazarlama Danışmanı